事件概述：凯伦股份发布三季报。2019Q3公司实现营业收入2.69亿元，同比增长59.2%，实现归母净利润2727万元，同比增长76.4%。

　　集采客户拓展顺利，发货维持高增长。公司业绩基本符合我们预期，我们估算2019Q3公司销量同比仍保持55%左右的增速。由于履约保证金增长，公司2019年前三季度“支付其他与经营活动有关的现金”科目净流出1.7亿元，同比增长1.2亿元左右，判断公司地产集采客户拓展顺利，是销量增长的主要动力。但由于Q3沥青价格上涨，公司Q3毛利率环比Q2下降6.3个百分点，使得单季度利润增速环比Q2略微放缓。

　　现金流无需过度担忧。尽管因履约保证金增加，公司前三季度经营现金流流出同比扩大8600万元，但我们认为公司现金流无需过度担忧。2019Q3尽管公司收入规模扩大，但应收账款及票据环比Q2下降1000万元左右，体现公司现金管控总体良好。

　　全国性布局再下一城。公司同时发布公告，与陕西永寿县政府签署投资合同，拟投资5亿元建设4000万平米防水卷材生产线及2万吨防水涂料生产线。目前公司已公告在湖北、四川新建防水材料产能，待上述项目与陕西项目投产后，公司将弥补西北、华中、西南地区空白，基本形成全国性布局。

　　投资建议

　　我们维持销量、收入假设不变，基于更谨慎的成本预测，我们下调公司2019-2020年净利润预测8.1%/7.7%至1.17亿/1.99亿元，同比增长80.0%/69.5%，EPS1.31/2.27元。给予公司2020年盈利预测22倍估值（与公司2018H2以来平均估值基本一致），上调目标价19.1%至28.82元，维持“买入”评级。

　　风险提示客户拓展慢于预期，原材料成本高于预期，系统性风险。