事件：10月25日晚，交通银行披露19年业绩：营收1762.93亿元，YoY+11.7%；归母净利润601.47亿元，YoY+4.96%；年化加权ROE11.74%。截至19年9月末，资产规模9.93万亿元，不良贷款率1.47%。

　　点评：

　　营收增速放缓，盈利增速平稳

　　业绩增速仍处于近年来较高水平。3Q19营收1762.93亿，YoY+11.7%，同比增速较1H19减少了4.3个百分点，营收增速放缓主要是由于非息收入增速放缓，3Q19非息收入699.66亿，YoY+11.7%，较1H19降低5.1%。通过减轻拨备计提（资产减值1Q19/1H19/3Q19同比增速依次为51.4%/29.3%/22.8%）保证归母净利润增速平稳。

　　归母净利润601.47亿，YoY+4.96%。通过业绩归因拆解，盈利增长主要来源于规模扩张（+6.07pct）、净息差（+5.65pct）、拨备（+1.6pct）和税收（+1.07pct），拨备（-5.94pct）和非息（-3.14pct）造成拖累。ROE持续下行，3Q19年化加权ROE为11.74%，YoY-16BP，与其他大行仍有差距。

　　息差环比略降

　　3Q19净息差为1.57%，同比+10BP，季度环比下降1bp，我们预计是贷款利率下行带动资产收益率下行所致。负债方面，趁市场利率大幅下行之际增配同业负债：存款占计息负债比例较1H19下降了0.73pct至67.81%；同业负债占比上升58bp至22.68%；发行债券占比提升15bp至9.51%，预计计息负债率维持平稳。随着贷款利率进一步下行，我们预计息差仍将承压。

　　零售转型有所放缓

　　1Q19/1H19/3Q19对公贷款同比增速依次为6.64%/7.75%/7.91%，个贷同比增速依次为10.12%/5.53%/6.1%，个贷增速自1H19被反超。1H19新增贷款（较年初）80%为对公贷款，个贷仅占20%，主要是信用卡贷款投放压缩，预计是受信用卡不良抬头影响。

　　整体资产质量平稳，资本较为充裕

　　资产质量平稳。3Q19不良贷款率为1.47%，与1H19持平。拨备覆盖率为174.22%，较1H19上升69bp；拨贷比2.57%，较1H19上升2BP。

　　资本较为充裕。3Q19核心一级/一级/整体资本充足率分别为11.07%、12.72%、14.87%，较1H19分别提升21/86/103bp。

　　投资建议：营收维持较快增长，资产质量平稳

　　3Q19营收维持较快增长，资产质量平稳。预计19-21年归母净利润增速5.1%/6.4%/7.3%，对应EPS为1.04/1.11/1.19元，给予目标估值0.9倍19年PB，对应8.38元/股，维持增持评级。

　　风险提示：经济超预期下行导致资产质量显著恶化；息差大幅收窄等。