建议关注：维尔利,深圳燃气,国祯环保,中再资环,瀚蓝环境,东江环保,光大国际,海螺创业,龙净环保,新天然气,蓝焰控股,百川能源

　　核心观点

　　《北京市生活垃圾管理条例》获人大通过，将于20年5月1日正式施行。条例明确生活垃圾分为厨余垃圾、可回收物、有害垃圾、其他垃圾四大基本品类，单位和个人是生活垃圾分类投放的责任主体，并对个人违法投放垃圾的行为，实行教育和处罚相结合。违规投放的个人“屡教不改”，最高可处200元罚款。此外，要求餐馆、旅馆不得主动提供一次性用品，并对“混装混运”现象加大处罚力度。

　　国祯预中标巢湖地区首个全流域治理示范工程，中标额高达15亿元。国祯环保参与的联合体预中标合肥十五里河流域治理一期优化设计-建设-运营工程一标段项目，中标额15.19亿元。该项目为合肥环巢湖地区生态保护与修复工程的第一个全流域治理示范工程。巢湖治理市场空间广阔，《巢湖综合治理攻坚战实施方案》提出，到2020年巢湖流域入河排污口整治完成率达到100%，实现城市建成区污水全收集、全处理。2016年公司牵头承担了国家水专项“重点区域分散型点源处理及小流域综合整治长效机制研究与产业化示范”课题，在以小流域为单元的水环境综合治理方面积累了丰富经验，有利于该项目成为国内城市小流域水环境综合治理典范工程。

　　深圳燃气海气供应能力近半量利齐增，资本开支下降ROE回升可期。1)气源成本下降超过电厂成本合理区间，毛差翻番！电厂燃料成本降幅达到0.15元/m时，电厂毛利率即回升至行业平均水平。当前气源内外价差远高于0.15元/m，因此气源成本下降有效促进发电需求同时，LNG气源对应的电厂毛差翻番大增。预计LNG接收站满产后，业绩弹性可达48.8%。2)资本开支高峰已过ROE回升！随着LNG接收站产能利用率提升，ROE有望回升至2015年前14.13%的水平。受低成本海气供应量增加，公司Q3单季归母净利润同比大增58.29%至3.23亿元，较Q2单季业绩增速-9.04%出现显著改善，迎来业绩拐点。

　　垃圾分类商业模式、推进节奏、公司受益程度和对垃圾焚烧的影响。1）商业模式toC，全居民承担须增加27元/月·户，分类习惯养成后费用有望减轻61%。全国地级市餐厨垃圾年运营费用643亿（处理+清运+分类）占18年财政支出0.29%。2）推进节奏：2020年市场快速释放。厨余处理核心设备市场空间364亿，2020年增长286.67%后稳定在58亿，其他环节同理。3）公司受益程度a）维尔利19-25年年均收入弹性50.35%，利润弹性71.58%。19年上半年扣非归母净利润同增50.52%，近期中标上海市第三个湿垃圾处理项目——金山区固废综合利用工程设备采购项目，中标额1.26亿元。b）龙马环卫至25年清运服务收入总弹性15.14%，利润总弹性15.45%；分类服务收入总弹性56.98%，利润总弹性58.12%。4）垃圾分类未对垃圾焚烧量产生明显影响。清运量自然增长+焚烧比例提升与垃圾分类的减量对冲，预计净增额从19年1.37万吨/日扩大至25年4.27万吨/日。

　　抛开博弈，聚焦“增长的确定性”。寻找行业持续增长，商业模式通顺，现金流内生/融资能力强的标的，结合公司治理与战略清晰度。1.水处理：关注资本金生成与模式成熟的重点区域：国祯环保。2.再生资源4年5倍空间，龙头公司渠道资金优势凸显，外延扩张切入危废领域、改善现金流：中再资环。3.燃气：着眼量增是根本，19年上半年全国天然气产量864亿立方米，同比增长10.3%，进口天然气4692万吨，同比增长11.6%，新天然气，蓝焰控股，百川能源，深圳燃气。4.危废：关注龙头的治理改善，水泥窑行业放量：东江环保，海螺创业，金圆股份。5.垃圾焚烧：关注行业格局和项目放量周期：光大国际，瀚蓝环境，旺能环境。

　　最新研究：国祯环保：预中标巢湖首个全流域治理示范工程大单；深圳燃气：低成本海气供应增加量利齐升，Q3业绩大增。

　　风险提示：政策推广不及预期，利率超预期上行，财政支出低于预期