事件概述：2019年12月15日，公司公告董事会审议通过：（1）出于激励目的，同意创始股东及其一致行动人以16.279万元认购百秋网络新增注册资本，折算对应14%股权，行权条件为未来3年复合增长率为30%；（2）红杉璟睿以1.5亿元认购新增注册资本，折算对应12.50%股权。（3）A轮投资人以3.443亿元购买歌力思持有股份，折算对应28.69%股权。

　　分析判断

　　我们分析，此次交易意义在于：（1）歌力思获得投资收益3.24亿，有望增厚2020年利润：目前歌力思对百秋持股比例为75%，增发后降为27.75%，2016年9月公司以27,750万元收购百秋75%的股份，对应估值3.7亿元。目前A轮投资人增资对应估值为12亿元，预计公司实现投资收益3.24亿元。（2）百秋团队获得激励：创始股东及其一致行动人将成为百秋网络实控人，持股31.06%。（3）引入红杉资本，有利于加快百秋单独分拆上市节奏。

　　百秋是六星级电商代运营服务商之一，目前代运营品牌估计50多个、今年新签约10个品牌，定位中高端品牌，品类包括服装、奢侈品、珠宝、鞋类等大时尚品类。2019年前三季度，百秋实现收入2.2亿元，净利约0.41亿元，我们预计今年全年有望实现30%以上收入增速、GMV有望翻倍达60亿元，预计2020年有望维持80%以上GMV增速。

　　投资建议

　　短期来看，我们判断，公司明年有望好于今年：（1）主品牌有望开店加速；（2）EH品牌去库存后恢复增长；（3）IRO收购剩余股权并表以及开店加速；（4）百秋网络依托电商平台资源+IT能力+线上线下整体解决方案+海外布局的竞争优势，预计GMV持续高速增长。中期来看，关注壹网壹创上市后带来的百秋估值提升；长期来看，关注品牌开店空间以及店效提升情况，我们判断主品牌未来开店空间在500家以上、EH在250家以上、其他国际品牌在200家以上。考虑EH下半年仍在去库存、复苏低于预期，暂不考虑百秋股权转让贡献明年利润，将19/20/21EPS从1.21/1.39/1.63元下调至1.2/1.37/1.62元，下调幅度为0.8%/1.4%/0.6%，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　代运营行业竞争加剧；库存高企风险；系统性风险。