事项：公司发布2019年度报告，2019年实现营业收入5547.92亿元，比上年同期增加13.02%；实现归属于上市公司股东的净利润201.08亿元，比上年同期增加2.17%，扣非后同比减少5.75%。实现基本EPS1.16元，拟每10股派发现金股利2.33元（含税）。

　　营收增速大幅提升，毛利率、信用减值和少数股东损益拖累归母利润增速：公司2019年实现营业收入增速+13.02%，较2018年增速（+1.67%）提升11.35个pct；实现归母净利润增速2.17%，较2018年增速（-4.37%）提升6.55个pct，但远低于营收增速，或由于毛利率下滑、信用减值损失增加和少数股东损益大幅增加所致。期内非经常性损益合计34.91亿元，较2018年增加了14.42亿元，扣非归母净利润下滑5.75%。

　　分季度来看，公司2019Q1~Q4分别实现营收同比增速9.64%、19.89%、11.86%、10.95%；2019Q1~Q4分别实现归母净利润同比增速14.45%、-1.99%、1.66%、-0.77%，19Q2、Q4净利润增速下滑，判断与永续债股息增加有关。从业务结构来看，公司各主业分别实现营收及增速（不考虑分部间抵销）：基建建设4908.14亿元（同比+14.01%）、设计业务379.45亿元（同比+20.24%）、疏浚业务349.49元（同比+5.11%）、其他业务85.97亿元（同比-30.81%）。除其他主营业务外，其余主业均实现收入增长且增速高于去年水平；基建建设业务收入占比达到88.47%（同比+0.77个pct），仍为最主要收入来源。从市场结构来看，境内业务实现营收4586.42亿元（同比+15.97%），占比82.67%；

　　海外业务实现营收961.50亿元（同比+0.81%），占比17.33%，境内业务收入占比提升。

　　盈利能力总体下降，期间费用率控制有效：毛利率方面，报告期内公司综合毛利率达12.76%，较2018年降低0.73个pct。从业务结构来看，各主业毛利率分别为：基建建设11.68%（同比-0.56个pct）、基建设计19.20%（同比-1.90个pct）、疏浚业务13.04%（同比-1.38个pct）、其他业务6.71%（同比-2.87个pct）。期内各项业务毛利率均有所下降。

　　从毛利贡献占比来看，基建建设、设计业务占比较2018年有不同程度提升，分别提升1.37和0.23个pct。分市场看，2019年境内业务毛利率为13.00%（同比-0.22个pct），海外业务毛利率为11.61%（同比-2.98个pct），海外业务毛利率明显下滑。期间费用方面，2019年期间费用率为7.46%，同比下降0.32个pct，管理费用、研发费用、销售费用及财务费用率分别为3.92%（同比-0.41个pct）、2.27%（同比+0.23个pct）、0.21%（同比-0.03个pct）、1.07%（同比-0.11个pct），其中研发费用同比增加25.74%，主要由于新开工项目的研究开发立项增加所致。资产及信用减值方面，期内发生资产及信用减值合计44.39亿元，较2018年增加16.47亿元，主要于随业务正常开展应收款项及存货计提的坏账准备增加所致。净利率及ROE方面，期内销售净利润率为3.90%，较2018年降低了0.23个pct；ROE（加权）为10.22%，较2018年降低了0.96个pct。

　　投资建议：我们预计公司2020年~2022年的营业收入增速分别为11.1%、10.8%、10.5%，归母净利润增速分别为9.1%、8.1%、7.7%，对应EPS分别为1.36、1.47、1.58元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为10.80元。

　　风险提示：宏观经济大幅波动风险，疫情控制不及预期，国内基建投资增速下滑风险，PPP项目执行不达预期风险，海外项目执行不达预期风险，项目回款风险等等。