事件：公司发布年度报告，实现营业收入（14.46亿元，+62.05%），归母净利润（1.56亿元，+45.84%）。

　　新力通并表同比增幅较大，母公司军工业务成长性突出

　　公司是国内高温合金龙头企业，并在多个细分产品领域占据市场主导地位。从母子公司看，母公司仍是公司主要收入利润来源，2019年实现收入（9.30亿元，+23.34%），净利润（1.18亿元，+51.28%），毛利率（21.78%、-2.49pct），净利率（12.72%，+2.37pct）。从分产品看，收入增长主要来自铸造高温合金和新型高温合金，其中：

　　1）铸造高温合金收入（8.99亿元，+109.44%），或主要由于①2018年11月青岛新力通开始并表收入1.35亿元，青岛新力通2019年实现收入5.18亿元，净利率18.65%，其在乙烯裂解炉管领域市占率40%，国内第一，且冶金产品在国际市场全面打开，成为多家全球大型石化公司及世界领先公司的合作伙伴，国际订单取得突破性进展，订单量大；

　　②公司在大型复杂机匣产品技术研发上取得重大进展，承接民用涡桨的多种大型复杂薄壁机匣攻关任务，并在某大尺寸型号单晶合金及涡轮叶片上突破核心制备工艺，具备批量交付生产能力，并实现涡轮铸件批产交付任务；③河北德凯作为轻质合金融模铸件的研发生产基地，布局近乎全部的在研及批产航空发动机型号，并通过相关认证为开拓国际市场提供了保障，其2019年实现收入（1.10亿元，+43.68%），净利润（0.25亿元，+30.08%）。

　　铸造高温合金毛利率提升0.86pct至30.44%，达到上市以来最高水平。

　　2）新型高温合金收入（1.71亿元，+44.74%），主要因为粉末高温合金市场需求快速增长，型号需求开始放量，其中FGH97高压涡轮盘在某盘件国产化招标中竞标第一，为未来粉末高温合金的批量生产提供了保障，同时公司通过对制粉设备改造，粉末收得率不断提升，并完成某型号制粉设备设计，同时加大民用市场开拓，在3D打印等民品领域取得新突破。其毛利率继续保持在37.64%附近，略有提升。

　　3）变形高温合金收入（3.6亿元，+7.47%），保持平稳增长，并承担各类多项科研项目，其拳头产品GH4169系列不断提升产品质量、提高市场占有率，再创交付新高，同时新产品成果转化效益显著，某型号合金涡轮盘锻件实现小批量生产，对未来变形合金产品多样化打下良好的基础。变形高温合金的毛利率19.92%，较2018年下滑3.10pct。

　　存货周转率不断加快，现金流改善显著。根据资产负债表，公司期末存货余额（4.87亿元，+4.28%），存货周转率从2018年的1.40上升到2.13，反应管理提升，存货周转不断加快。公司2019年销售商品及提供劳务收到现金（14.11亿元，+97.31%），收现比从1.13提升至1.39，现金流净额（0.62亿元，+54.28%），经营性现金流改善显著。

　　高温合金龙头企业，改革释放活力我们认为制约发动机产业链发展的关键因素不仅是技术，更是与世界主流先进企业的流程管理能力上的差距。18年1月换届以来，以董事长艾总为代表的新任公司领导层积极进行战略调整，对标PCC，作为国内高温合金龙头，依托老牌国企的技术实力和市场基础，进一步加大产品研发和市场开拓。公司此前定位为研究型机构，研制产品品类多但批产化产品较少，随着产能提升及航空发动机的需求增加，产品批量化生产将带动毛利率逐步提升，盈利能力提升可期。

　　公司是国资委批复的首批双百试点之一，作为改革试点，大大减少了国企机制体制的限制，激发了员工积极性。此外，公司发布了5年期股权激励方案：1）以19年5月24日为首次授予日，以6.23元/股首次授予122人1241.08万股，限售期为24、36、48个月；2）解除限售条件业绩目标为：以18年为基础，可解锁日前一个会计年度归母净利润复合增长率不低于20%；可解锁日前一个会计年度（ROE）分别不低于8%、8.5%、9%等。3）19-22年需分摊的费用分别为1783、3057、2234、1097万元。

　　投资建议：公司是国内高温合金材料的龙头标的，正处于战略和市场的转变阶段，开始由研制走向批产，由航空发动机材料走向航空材料，由国内走向国际市场，公司将直接受益于军用航空发动机市场发展、民用和国际航空市场的拓张，未来增长可期。我们预计公司2020-2022年净利润分别为1.91、2.31、2.81亿元，对应PE分别为36、30、25倍，维持“买入-A”评级。

　　风险提示：各产品进展不及预期；业绩增长不及预期。