核心产品伽玛刀收入同比大幅增长52%，产品结构显著优化；医疗服务业务2020年有望快速增长

　　公司发布2019年年报，实现收入5.73亿元，同比增长13.67%，净利润-7.03亿元，主要来自各项资产减值计提合计金额7.42亿元，其中商誉减值7.29亿元（主要是收购玛西普和友谊医院产生），但此前公司已经披露过业绩快报及大额商誉计提行为，我们判断市场对2019年公司表观净利润大幅亏损存在充分预期和认识。

　　分业务板块看，公司医疗器械业务收入1.44亿元，同比大幅增长68%，其中，核心产品伽玛刀销售收入0.88亿元，同比大幅增长52.41%，整体趋势大幅向好，特别是，2019年中报，伽玛刀业务销售收入0.38亿元，同比增长33.79%，说明下半年公司伽玛刀业务进一步加速增长，体现了海尔集团入主后，通过为玛西普搭建专业的销售队伍，下半年开始逐步发挥重要作用。2019年，伽玛刀销售9台（预计内部销售抵消1台），我们预计，扣除内部销售抵消部分后，相比2018年的对外销售数量有一定增长，同时，销售结构方面，预计2019年公司高端、单价高的二代头刀INFINI销售占比显著提升，是公司伽玛刀整体销售收入大幅增长的主要原因，伽玛刀业务毛利率同比大幅提升6.36个百分点至81.46%，也显示公司的产品销售结构显著优化。

　　医疗器械业务中经销商品实现收入0.55亿元，同比增长100%，我们预计，主要是公司从过去单一的销售伽玛刀，到开始为医院提供整个放疗解决方案，外购CT、直线加速器等其他非自产设备销售给医院的部分，这部分业务毛利率较低，但收入高速增长，显示了公司相关业务的强劲增长。

　　医疗服务业务收入4.28亿元，同比增长2.77%，我们预计和测算，其中，友谊医院收入在3.4亿元左右，净利润8027万元，相比2018年净利润10078万元有所下滑，主要是2019年友谊医院新增加了科室调整及上百名新人员，导致费用增加，2019年，友谊医院平均床位使用率99%，肿瘤科室床位使用率120%，预计2020年盈利有望大福提升；重庆友方医院收入在7939万元，净利润2241万元，相比2018年1525万元净利润有显著增长，预计2020年净利润仍将快速增长；杭州怡康医院收入在1000万左右，净利润预计为亏损1000万左右，主要由于怡康医院此前被吊销医保资质，2019年Q3已经恢复，预计2020年收入有望显著增加，扭亏为盈；长春星普医院2019年下半年已经开业，预计亏损1000~15000万左右，2020年有望显著减亏。综上，公司医疗服务业务2020年无论收入还是利润均有望显著增长。

　　2020年开始业绩进入快速增长期，大股东体内医院资产有望适时注入上市公司，维持“买入”投资评级

　　根据2019年年报，我们上调盈利预测，我们预计，公司2020-2022年收入分别为9.25亿元、12.02亿元、15.98亿元（原2020、2021年为8.7、11.34亿元），分别同比增长61%/30%/33%，净利润分别为2.02亿元、3.35亿元、4.69亿元（原2020、2021年为2.02、3.20亿元），分别同比增长129%/66%/40%，暂不考虑非公开增发与资产注入预期带来的潜在影响，当前股价对应2020/2021年估值仅为35/21倍，考虑到海尔集团成为实际控制人后，公司正发生积极变化，2020年开始业绩将进入正常快速增长阶段，且存在集团医院资产注入预期，长期看肿瘤医疗设备+肿瘤医疗服务具有广阔成长空间，维持“买入”投资评级。

　　风险提示

　　伽玛刀销售低于预期；直线加速器上市进度低于预期；医院经营和盈利低于预期；商誉减值风险；集团医院资产注入迟迟不能解决。