19年业绩小幅增长，20Q1受疫情影响现亏损

　　公司2019年实现收入36.23亿元、同比增3.02%基本符合预期，归母净利润3.47亿元、同比增0.29%，扣非归母净利润2.25亿元、同比增9.24%，EPS0.46元略好于预期，拟每股派息0.10元（含税）。归母净利润增速低于收入主要为费用率提升、资产减值损失增加影响。

　　分单季度来看，19Q1~20Q1收入同比增速分别为3.13%、12.37%、3.32%、-1.64%、-29.70%，归母净利润分别同比+9.45%、-37.72%、-6.61%、+13.41%、亏损4205万元。19Q4归母净利润回升主要受益于少数股东收益减少、其他收益增加，20Q1亏损主要为疫情影响销售下滑同时费用较刚性，另外公允价值变动损失和计提资产减值损失增加也有拖累。

　　19年七匹狼品牌男装线下增长相对突出，针纺、电商为下滑

　　分业务来看，19年服装主业实现收入34.64亿元、同比增2.46%，信息技术及服务业收入2856万元、同比增67.74%，其他1.31亿元、同比增9.53%。

　　服装主业拆分来看：1）七匹狼品牌男装方面2019年合计收入估计在23亿多，其中线上收入同比下滑11%左右、线下增20%左右，线下收入增长一方面为净开店、同店均有贡献，另一方面为公司整合部分加盟商（类似加盟转直营）、对总体收入贡献提升。2）针纺业务收入10亿左右、同比下滑5%左右（主要为线下业务下滑）。3）小品牌方面，KarlLagerfeld收入8269万元、亏损3248万元，16N体量较小，收入5000万左右、处于培育期亦为亏损。

　　门店数量方面，2019年末总门店数估计在2100多家，七匹狼品牌占主导、19年净增100家左右，KL品牌19年开店15家，16N为净关店。

　　20Q1受疫情影响，估计各项业务均为下滑。

　　毛利率19年提升、20Q1下降，费用率持续提升，计提增加

　　毛利率：19年同比提升4.30PCT至46.89%，主要为业务结构变化、高毛利率的品牌男装业务占比提升，部分经销业务收归直营，另外增值税率下调也有贡献。19Q1~20Q1单季度毛利率分别为36.65%（+2.42PCT）、47.78%（+3.20PCT）、49.99%（+9.23PCT）、52.40%（+2.72PCT）、33.54%（-3.11PCT）。

　　费用率：期间费用率19年同比提升4.31PCT至29.41%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为21.23%（+4.32PCT）、7.72%（+0.21PCT）、1.52%（+0.19PCT）、-1.07%（-0.42PCT）。其中销售费用率提升主要为广告宣传费、工资薪金、平台服务费、终端管理费用增加所致。

　　19Q1~20Q1期间费用率分别同比提升3.79、3.95、5.19、3.69、4.95PCT，其中主要为销售费用率提升。

　　疫情影响短期业绩，关注终端零售恢复进展、现金实力较强

　　我们认为：1）从发展历史来看，近年来公司品牌男装业务呈现逐步复苏，品牌、产品和渠道等改革初现成效。但20年叠加疫情影响，一方面短期客流承压、未来经济和消费者收入预期暂不明朗，需求端预计短期表现低迷，对公司业绩带来不利影响，需关注疫情结束和宏观经济好转的拐点。2）公司19年费用率提升幅度较大，关注后续费用管控措施和效果。3）现金较为充裕，19年末账上货币资金+交易性金融资产33.70亿元，抗风险能力相对较强。

　　考虑到短期疫情影响下宏观经济和终端零售的恢复仍存不确定性，线上及针纺业务增长存压力，费用和资产减值损失仍存压力，我们下调20~21年、新增22年EPS为0.31、0.46、0.52元，对应20年PE16倍，PB0.6倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：疫情影响超预期致终端消费疲软、费用等投入超预期、电商和针纺业务增长不及预期。