事件：

　　公司发布2019年年报，公司全年实现营业收入102.61亿元，同比增长7.16%；实现归母净利润12.76亿元，同比增长3.05%，实现扣非净利润12.26亿元，同比增长11.52%。同时，公司公布2020年一季度业绩：公司营业收入15.36亿元，同比下降16.54%；归母净利润2.02亿元，同比下降32.26%。

　　事件点评：

　　出版和发行业务营收保持较快增长，毛利率有所回升。2019年公司出版业务营业收入为28.03亿元，同比增长15.07%，毛利率为33.68%，同比回升2.73pct；发行业务营业收入为75.69亿元，同比增长8.23%，毛利率为29.61%，同比增加0.58pct。我们认为，公司出版和发行两大核心业务营收保持较快增长的同时毛利率有所回升，印证了我们此前对于“一科一辅”政策整改对公司的影响已经得到充分消化的判断。公司图书市场占有率继续位居全国第一方阵。根据开卷监测数据，2019年公司在全国综合图书零售市场的码洋占有率2.92%，排名第四；在全国实体店图书零售市场的码洋占有率3.62%，排名第三。细分板块中，作文、科普、传记、艺术综合板块排名全国第一，文学、心理自助板块排名第二，音乐、中国古典文学板块排名第三。

　　期间费用率略有上升，现金流充沛、股息率高。2019年公司期间费用率为25.19%，同比增加1.17pct,主要因为销售费用率同比增加1.47pct。2019年期末经营活动产生的现金流量净额达30.86亿元，同比大增143.27%，货币资金为139.64亿元，同比增长13.15%，占总资产比重达64.04%。充沛的现金流使得公司连续多年保持较高的分红率，2019年每股分红为0.62元，对应当前股息收益率高达5.97%，我们认为在当前的市场具备较高的吸引力和安全边际。

　　数字教育优势持续提升，关注后续业绩贡献情况。公司以天闻数媒现有的业务为基础整合公司旗下数字教育资源，打造产品集群，“智慧教育生态树”完整业态布局基本完成：子公司天闻数媒全力聚焦ECO云开放平台和AiClass+、AI测评两大产品，教育部首次公布的8个“智慧教育示范区”中，3个由天闻数媒提供深度服务。截至2019年末，天闻数媒数字教育产品已进入全国25个省份、135个地级市、566个区县，各类产品服务8000多所学校。ECO云开放平台聚合774万用户及其数据，其中公有云在线用户数485万，私有云用户数达289万；贝壳网聚焦智慧校园产品线和智慧学习产品线，打造资源教研、综合素质评价、智能测评、新高考整体解决方案、家校共育、C端应用、贝壳导学卡等产品矩阵。截至2019年末，贝壳网跻身全国同类平台第一方阵，已在全国建成173个教研站点，注册用户数达396万，较上年末增长169万，资源量级达到85TB，增长183%；中南迅智深耕教育质量监测考试服务，聚焦考试阅卷系统、考试测评系统，以及A佳教育APP、A佳考试公众号、小佳学习APP等，截至2019年末，中南迅智移动端应用注册用户数达350万。

　　投资建议：

　　我们预计公司2020、2021以及2022年的EPS分别为0.816、0.909和0.990元，对应P/E分别为12.73倍、11.43倍和10.49倍。目前平面传媒行业最新市盈率（TTM，整体法，剔除负值）为15.04倍，公司在保持传统出版、发行业务稳健发展的同时，积极拓展数字教育领域，我们认为公司当前估值具备较大的上升空间，因此上调其评级至“买入”评级。

　　风险提示：

　　行业竞争风险；会员增速不及预期风险；版权瑕疵以及侵盗版风险；作品未能通过审查风险等。