2019年业绩符合预期。公司2019年实现营业收入27.3亿元，yoy32.2%，其中环保工程收入17.0亿元，yoy53.8%，环保设备收入4.6亿元，yoy-19.1%，实现归母净利润3.2亿元，yoy36.3%，业绩符合预期。公司订单近两年持续增长，2019年新增订单37.1亿元，相比2018年增长42.1%，主要来自于渗滤液、餐厨行业的贡献，贡献业绩增量。2020Q1营业收入5.2亿元，yoy10.2%，归母净利润0.5亿元，同比下滑34.8%，业绩下滑主要是受疫情影响，目前公司积极推进有关工程建设进度，未来改善可期。

　　主营业务利率稳定，费用管控得当。公司2019年毛利率30.5%（-2.1pct）、净利率11.6%（+0.3pct），其中环保工程毛利率28.5%（+1.2pct）、环保设备毛利率42.1%（+2.8pct），综合毛利率下滑或与毛利率偏低的工程业务占比提升有关。公司2019年管理费用率6.1%（-0.3pct），财务费用率1.8%（+0.1pct），销售费用率4.2%（-0.8pct），费用管控得当。此外，公司经营活动现金流量净额2.0亿元，yoy-20.6%，实现现金回款25.5亿元，同增60.3%。

　　环保督察推动渗滤液市场释放。生活垃圾渗滤液危害严重，而垃圾填埋场、垃圾焚烧厂的渗滤液处理设施是环保督察的重点，环保督查大背景下，渗滤液设施改造、补建市场加速释放，同时垃圾焚烧正处于高速建设期，焚烧厂新增渗滤液市场较大，我们预计渗滤液年均市场近50亿元。公司系渗滤液处理龙头，技术团队源自德国，拥有成熟的MBR、厌氧、超滤、纳滤、反渗透等核心技术，工程经验丰富。截至2019年末，公司已承接两百多项渗滤液处理工程，新中标垃圾渗滤液处理工程及运营项目18.5亿元。

　　垃圾分类稳步推进，餐厨厨余市场空间大。2018、2019年《生活垃圾分类制度实施方案》、《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》先后发布实施，政策推动垃圾分类快速发展，餐厨厨余设施建设必要性提升。餐厨厨余行业“十二五”骗补现象严重，近几年环保督查等监管趋严，行业规范化程度提升，而维尔利的渗滤液客户与餐厨厨余客户高度重合，且拥有常州、绍兴餐厨等标杆项目，未来的订单值得期待。

　　投资建议：受益于垃圾分类、环保督察等影响，垃圾渗滤液、餐厨厨余行业景气较高，公司作为龙头企业受益明显，市占率望不断提升。此外，公司在工业环保领域，包括工业节能、VOCs治理、工业污水等业务有望加速拓展。预计公司2020-2022年归母净利分别为4.1/5.6/7.4亿元，EPS分别0.52/0.72/0.94元/股，对应2020年PE为12.8X，估值优势明显，维持“买入”评级。

　　风险提示：工业环保市场拓展不及预期、渗滤液市场竞争加剧，餐厨&厨余市场推进不及预期。