事件：公司公告称，2019&2020Q1实现营业总收入24.60/5.19亿元，同比+15.22%/-4.81%；实现归母净利润1.54/0.09亿元，同比+28.55%/-50.29%。

　　直营门店持续建设，线上布局加速。2019年，公司在上海、江苏、浙江、福建等地区持续提速加密拓展直营门店，同时布局西南、珠江市场、完成重庆泰诚18家门店的并购和深圳首家门店开业。截止2019年，公司直营门店总计297家，全年新开门店73家，关闭17家门店，净增56家。公司实施内生式增长与外延式并购并重，稳定地推进门店建设。2020年Q1新开门店和关闭门店均为6家，主要调整了门店地区布局，上海地区、江苏地区、福建地区各新增门店1家，浙江地区新增门店3家，考虑到疫情发展，新开门店更为谨慎。2020年一季度已签约的储备门店总数为10家，布局在上海、浙江和江苏地区。同时，由于公司2019年强化线上渠道布局，线上平台销售额达7592万元，同比增长达67.42%，公司加大APP、微信小程序、门店到家小程序等平台投入，形成全渠道经营模式。

　　产品结构优化提升毛利率水平，盈利能力提升。2019年综合毛利率31.23%，较去年同期提升+2.46pct，2019年产品结构持续优化，专业的采购团队面向全球选品，引入畅销新产品，淘汰滞销产品，奶粉、用品类、车床类产品毛利率同比提升3.30pct/3.53pct/3.44pct。同时，公司持续发展自有品牌，加大棉纺品、纸制品、洗护用品研发，丰富自有商品品类。2019年，自有产品销售2.31亿元,占商品销售的比重为9.97%，同比增长29.72%，自有品牌的高增长提升产品销售毛利和聚客能力。2019年净利率6.91%，同比增加0.79pct，期间费用率23.06%，同比增加1.69pc。销售费用率和管理费用率分别同比增加1.61pct/0.6pct至19.83%/3.56%,财务费用率下降0.52pct。销售费用和管理费用增长主要是由于销售业务骨干和管理人员的股权激励计划和渠道扩展带来的人工、物业、IT投入的增长，财务费用减少主要是因为公司存款利息收入增加。

　　疫情冲击下毛利率同比提升，费用率有所上行。1）2020年Q1综合毛利率27.64%，同比增加1.18pct,毛利率的逆势增长是产品结构优化，线上线下营销渠道融合和发展自有品牌的综合结果。分品类来看，奶粉类消费是刚性需求，营收占比最大，受疫情影响较小，营收同比增长3.46%，毛利率同比增加约1pct，车床类、婴儿触抚服务、棉纺类（服装等）是可选消费，受影响最大。2）2020年Q1净利率1.53%，同比下降2.03pct。期间费用率27.02%同比增加5.01pct，其中销售费用率和管理费用率分别同比提升3.82pct/0.92pct至23.72%/3.26%，财务费用率增加了0.27pct。由于受到疫情的影响，管理费用和销售费用的增加主要是刚性支出，来自于新开门店的租金和IT系统投入以及管理人员计提股权激励费用增加，财务费用主要是由于短期借款增加，利息支出上升。随着疫情逐渐缓解，经营活动正常开展，费用率水平将有所降低。

　　盈利预测：物流建设、信息系统、会员体系全面升级，多方加码线上业务。2020年，公司将继续推进全渠道营销系统后续功能和相关技术模块的开发，加速线上线下的业务融合，促进企业数字化转型。自建物流中心的二期扩建项目将正式投入运营，首批投入可满足电商平台年出库额3亿元，线上业务发展获得新助力。公司将通过搭建完成新CRM系统，优化会员体系，提升用户体验，增强线上用户的忠诚度和重复购买率。公司作为国内首家在A股上市的母婴专业连锁零售企业，在品牌认可度、选品能力、渠道建设方面已经形成自己的竞争优势，随着线上线下营销渠道的完善，自有品牌建设的推进，我们预计公司20/21/22年公司收入28.46/33.69/38.69亿元，增速15.67%/18.38%/14.84%，实现归母净利1.93/2.14/2.54亿元，同比增速13.81%/10.60%/18.83%，EPS为1.35/1.50/1.78，对应PE为20.68/18.69/15.73，维持“推荐”评级。

　　风险提示：门店拓展不及预期、跨区域经营效果不佳、海外疫情发展影响产品供应。