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2020年半年度业绩预告点评:盈利能力改善,看好CDMO贡献业绩增量
内容摘要
  一、事件概述

  2020年7月1日,普洛药业发布2020年半年度业绩预告,在收入端,公司上半年营业收入在39.05-40.82亿元,同比增长10.02-15.01%;利润端,上半年归母净利为4.08-4.36亿元,同比增长45.28-55.25%,基本每股收益为0.3462-0.37元/股。

  二、分析与判断

  收入结构调整下,二季度盈利能力边际改善

  根据公司业绩预告,2020Q2公司收入在22.04-23.81亿元,同比增长17.6-27.1%(2020Q1同比增长1.53%);归母净利2.53-2.81亿元,同比增长48.8-65.3%(2020Q1同比增长39.95%);归母净利率为10.6-12.8%(2020Q1为9.1%),相比2019Q2同比提升1.6-3.7pct。整体上看,公司在2020Q2期间盈利能力边际改善,2020Q1的业绩有望成为全年的相对低点。

  我们认为,公司二季度盈利能力提升部分源于收入结构调整带来的高利润率。根据公司2020年4月19日投资者关系活动记录,2020年Q1“公司一季度营业收入制剂下降了约25%,贸易中的进口部分也有所下降”,“去除制剂和贸易因素影响,自有的原料药和CDMO都有近20%的增长”;毛利率上“一季度毛利率总体略降,其中制剂下降多一些,从70%多下降到了60%多,CDMO毛利率上升有6%左右,原料药毛利率基本持平”。2020Q1制剂业务收入占总收入比重下降但归母净利同比明显增长,从侧面体现出相对于制剂业务,公司API和CDMO业务具有较强的盈利能力。

  分析2020Q2,我们认为,考虑到二季度医院诊疗活动逐步恢复,公司制剂业务降幅有望缩窄;根据公司业绩预告,2020年半年报“业绩变动的主要原因是本期原料药和CDMO销售收入、毛利同比增加而费用同比下降”,我们推测公司API和CDMO业务占比有望进一步提高。考虑到制剂业务相对较高的销售费用率,我们看好2020年公司API和CDMO业务的成长弹性及其对盈利能力的提升。

  API及CDMO业务:产能扩张、订单放量驱动的景气周期开启

  CDMO方面,中短期内看好项目拓展加速和订单业绩的逐步放量。根据公司2020年3月11日投资者关系活动记录,公司“目前有100多个项目在运作”,“今年有3个项目在商业化供应,另外有六七个项目在转移落地”,CDMO研发团队方面上海“现在有30人左右,今年计划扩招到80-100人”,“横店现在有70多人,也会增加到近100人”。我们认为,CDMO业务订单获取并非一蹴而就,公司目前正处于收入结构调整、CDMO增量贡献业绩的阶段,公司已在发酵类、合成类API生产方面积累的工艺优势、成本控制优势有望增强公司在CDMO业务中的比较优势,公司近期的人员扩充计划从侧面印证公司发展CDMO业务的信心、决心。

  API方面,看好公司API产能扩张增强的业绩弹性。根据公司2020年3月11日投资者关系活动记录,未来2-3年新增产能中,“比例上来说API产能可能扩得会更多”,而“新的产能的提升也不仅是简单重复的提升,而是做更高效的、更低成本的改进”;

  此外在前向一体化拓展方面,公司未来会发展“自身有优势的,原料药制剂一体化的品种”,“此类品种以后可能会是成本竞争型,我们要利用原料药的优势去做好制剂”。我们认为,在环保趋严、国内制剂市场规范化的背景下,API行业的价值回归,公司基于技术壁垒的多元化拓展,有望快速验证公司在API方面的质量和规模优势。

  三、投资建议

  短期看,中间体原料药的盈利能力提升及CDMO业务进入加速放量阶段,将成为未来2-3年公司业绩增长主要驱动力。中长期看,CDMO业务和制剂业务的国内外规模化放量,构成公司经营天花板提升的主要驱动变量。考虑到制剂业务的逐步恢复和CDMO业务爬坡,我们认为下半年业绩有望维持较快增长。基于这样的考虑,我们上调公司2020年盈利预测,预计2020-2022年EPS分别为0.67、0.84、1.09元,2020年7月1日收盘价对应2020年PE34.5倍(2021年27.3倍),考虑未来3年利润端复合增速有望,保持30%左右的复合增速,我们维持“推荐”评级。

  四、风险提示:

  产能投入周期的波动性风险,出口锁汇带来的业绩波动性风险,CDMO订单波动性风险。

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