事件：公司公告上半年发电量、上网电量及售电量完成情况。

　　疫情影响下售电量仍有14.84%增幅，全面复工后未来3年用电量复合增速在30%左右。公司上半年售电量为52.33亿千瓦时、同比增长14.84%，其中上网电量为12.26亿千瓦时、同比增长30.54%，可推测外购电量为40.07亿千瓦时、同比增长10.75%（2019年上半年外购电量为36.19亿千瓦时）。考虑到聚龙电力、乌江电力供电客户均以工业园区和工业企业为主（聚龙电力供电区域为重庆市涪陵区白涛化工园区、龙桥工业园区及清溪再生有色金属特色产业园，其主要客户为园区内工业客户；乌江电力主要供电区域为重庆市黔江区、酉阳县、秀山县等地），今年一季度受到疫情的影响，工业企业开工率较低；而从二季度逐渐恢复生产后，仅仅一个季度就实现上半年售电量14.84%的增幅，伴随着工业企业开工率逐步提升+下半年工业园区内仍有大型项目逐步投产，我们预计未来2-3年公司下游电量需求仍将保持年均30%以上增长。

　　配电网改革政策持续吹风，公司业绩高增长叠加改革预期，逻辑逐步兑现、成长空间打开。2020年3月，国家电网发布《进一步支持和推进增量配电业务改革的意见》，进一步明确和细化了配电网改革的范围、方式、审批、合作对象，我们预计在电力体制市场化改革趋势确定、方向明确的形势下，与配电网改革相关的政策和事件会持续出台。公司作为配电业务改革的唯一利好上市标的，成长逻辑逐步兑现。

　　当前时点如何看公司：典型的的成长股启动前特征。根据我们的预测，2020年公司备考业绩为8.10亿元，对应目前PE为21倍，与15-20倍的电网企业估值中枢相比已经显得不便宜了，但是考虑到：

　　1）PEG的角度：我们在前文中已经阐述，公司未来三年售电量增速大概率维持在30%左右，保守估算到2022年，公司业绩在13-15亿元，对应2年复合增速为27%以上，因此从PEG的角度来看，公司现阶段的合理中枢应当为25-20倍。

　　2）空间的角度：我们在3月7日外发的深度报告《三峡水利：长电入渝降成本、四网融合迎扩张，电网改革龙头腾飞可期》中已经介绍，长期来看，假设公司在三峡集团的扶持下，通过收购、新建、共建等方式整合更多地方存量和增量配电网资产，在地方售电量总额中占比达到10%，则对应售电量规模将达到0.28万亿千瓦时，相比四网融合初期（95.77亿千瓦时）增长28.13倍，因此从成长空间的角度来看，应当相比现有电网企业享有一定的估值溢价。

　　盈利预测与投资评级：公司在当前时点，正处于逻辑逐步兑现、业绩即将释放，空间较为广阔，是典型的的成长股启动前的特征，我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.42、0.65、0.69元，对应PE分别为22、14、14倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱、发电小时数不达预期、上网电价受到政策影响持续下降、公司资产重组进程不达预期等