创源文化2020年上半年收入同比增长10.6%，归母净利润下滑54.6%。其中二季度收入同比增34%，二季度归母净利润同比下滑19.8%，降幅大幅度收窄。二季度收入在去年高基数下大幅增长主要来源于公司自主跨境电商健身器材品牌睿特菲在欧美终端销量大幅提升，以及疫情下防疫物资销量大幅提升；二季度利润同比下滑，主要源于公司上半年加大新产能投放，折旧增加，OBM市场开拓初期，销售费用大量提升，我们预计随公司后期核心业务回暖，OBM业务逐步成熟，利润率将快速重回上升通道。

　　毛利率同比下滑1.7个百分点，期间费用率同比增5.1个百分点。公司2020年上半年毛利率同比降1.7个百分点，其中二季度同比降1.5个百分点，期间费用率同比增5.1个百分点，其中二季度同比增5.2个百分点。毛利率下滑主要原因为公司传统业务上半年客户受疫情影响终端门店大面积未营业，销售收入大幅大幅下滑所致。期间费用率大幅提升主要源自公司自主跨境电商品牌销量大增，运费及平台费用增长所致。预计三季度传统业务快速回暖后，毛利率将回到正常水平，自主品牌官网销售占比不断提升，由于官网引流费用率较AMAZON低10个百分点，平台费用将大幅下滑。

　　公司新品研发逐年放量，销售市场边际不断开拓。公告统计显示，公司自2014年起，自主研发及ODM订单新品研发数量持续提升，2014-2016年上半年新品研发数量分别为1269，3550，4165个。除睿特菲家用健身器材以及时尚口罩的全新品类起量外，公司今年上半年已收购“禾源纺织品”公司控股股权，大力发展以纺织品为原材料的新工艺品类，在家居工艺品类上继续发力。公司产品市场销售边际不断拓宽，预计未来三年将成公司收入换档增长窗口期。

　　公司显著受益海外家庭健身，国内潮玩消费趋势兴起。全球疫情大背景下，海外家庭健身消费趋势兴起，国外消费者健身场所逐步由健身房转向居家，家庭健身器材需求量大增，公司控股子公司睿特菲从事家用健身器材跨进电商业务，需求量持续快速增长，上半年销售收入增长127%，与此同时公司上半年加大健身器材生产线投入，预计下半年睿特菲销量将持续环比大幅增长。国内潮玩消费趋势兴起，盲盒玩偶等潮玩商品成为新一代年轻人以及高净值人群愿意花钱购买的精神消费品，创源公司以其出众的新品研发能力和品类扩张效率，有望在玩偶领域开疆扩土。

　　预计公司2020-2022年总收入为12.72/16.01/19.48亿元，同期EPS为0.77/1.00/1.26元，当前股价对应PE为15.5X/12.1X/9.5X，维持“买入”评级。

　　风险提示：海外疫情持续蔓延，新产品开发不及预期，需求恢复不及预期。