1H2020收入保持平稳增长，符合预期。

　　看好大健康领域拓展。

　　维持买入评级，DCF目标价由114.07元上调至134.91元。

　　收入保持平稳增长，符合预期：1H2020，云南白药实现收入155.0亿元，同比增长11.5%；归母净利润24.5亿元，同比增长9.2%；扣非后归母净利润18.5亿元，同比增长62.8%。1H2020业绩表现符合预期。1H2020，公司整体毛利率为29.0%，同比减少0.07ppts。1H2020，云南省医药有限公司（公司医药商业子公司）实现营收101.78亿元，同比增长14%；净利润同比大增42%至2.75亿元。净利润率同比提升0.55ppts，我们认为主要受益于上半年疫情期间防疫物资供应增多，收入增速超过费用增速。健康产品子公司（主要是牙膏和健康产品）营收同比增长12%，但净利润同比微增2%。净利润同比减少3.26ppts，我们认为或受疫情带来的负面影响。母公司（主要为药品制造）实现收入24.7亿元，同比下降2.7%。

　　混改及股权激励有望激发公司活力：公司自2016年起开始混改，引进战略投资者民营资本的新华都及江苏鱼跃。2020年3月，公司计划回购股权用于员工持股及股权激励计划，回购股份上限为1,670万股，截至8月31日，公司已完成回购264万股。2020年6月，公司完成了2020年股权激励计划授予。激励计划首批授予部分的激励对象（主要包括高管、中层管理人员及核心技术/业务骨干等）共687人，授予的股票期权为1,696万份。我们认为员工持股计划和股权激励有望绑定公司员工与业绩表现，公司的混改以及股权激励的推进有望激发公司的活力。

　　大健康领域拓展将保障业绩稳健增长：公司实施“新白药、大健康”产业战略，近年来牙膏业务增长突出。1H2019，云南白药牙膏的市占率为第一（20.1%）。牙膏行业需求不断高端化，同时中国消费者青睐细分功能性牙膏。云南白药不断推出高端单价高的产品并丰富产品线。同时公司也在积极地开拓洗发护理、皮肤护理等大健康产品。

　　盈利预测与估值：我们把2020-22年归母净利润上调了17%/17%/19%。我们维持买入评级，上调DCF（WACC@8.0%）目标价至134.91元，之前为114.07元。

　　风险提示：1)潜在的并购标的业绩不及预期;2)原材料供应及价格波动;3)产品安全性导致问题;4)市场竞争日趋激烈。