事件：2020年前三季度公司实现营收约251.54亿元（-4.76%），归母净利润约20.94亿元（-15.96%），扣非归母净利润为20.29亿元(-17.96%);其中Q3实现营收109.01亿元（+6.5%），归母净利润10.94亿元（+9.39%），扣非归母净利润10.64亿元（+3.72%）。

　　点评：

　　Q3量增价跌，业绩符合预期。公司前三季度实现水泥熟料综合销量约7700万吨，同比增长约3.6%，其中Q3实现水泥熟料销量3472万吨，同比增长约22.3%，远高于区域增速，主要原因由于去年同期受雨水及大会的影响，销量基数较低所致，但销量环比同增约2.8%，表明区域需求依旧在逐步恢复。我们测算Q3公司销售均价约274元/吨，同比下降约46元/吨，环比下降约14元/吨，价格调整一方面由于7/8月份淡季高温、雨水的影响，价格小幅回落；另一方面受到内蒙及山西的低价水泥冲击，9月份以来京津冀提价落实较差导致；Q3吨成本约180元/吨，同比减少18元/吨，主要煤价等原燃料价格有一定程度下滑，吨毛利约95元/吨，同比下滑约27元/吨。

　　管理效率稳步提升，资产负债表持续修复：前三季度公司经营性净现金流为69.36亿元，同比增长18.5%，同时公司在手现金约为67.8亿元，报告期末，公司资产负债率为50.5%，同比下降3.3个pct，资产负债表持续修复；我们测算，公司Q3吨费用约为45元,同比下降9.7元/吨，其中吨财务费用为6元/吨，同比下降3.4元/吨，资金使用效率继续提升。我们认为，随着金隅与冀东整合继续深化，企业管理及经营效率将更进一步，资产质量稳步提升。

　　基建确定性复苏，秋冬季限产依旧严格。在政策与资金支持下，基建投资逐步回暖，前三季度基建投资同增0.2%，为年内首次转正，其中9月份单月投资增速为3.2%，我们认为，全年基建仍将确定性回暖，而以重点工程为主的京津冀地区需求全年预计稳定增长，而基建工程一般建设周期至少2-3年，因此今年新开工的基建项目有望为明年持续提供需求支撑，同时雄安新区已进入土建高峰期，需求持续释放，按照公司测算，预计今年增量为300-400万吨，雄安新区将提供中期需求增量；供给端京津冀地区小企业产能目前已经充分释放，供给恶化空间有限，今年为“打赢三年蓝天保卫战”的收官之年，京津冀周边环保限产依旧严格，供需格局有望持续改善。

　　投资建议：我们维持2020-2022年公司归母净利润分别为28.67、34.77亿元和37.64亿元，对应EPS分别为2.13元、2.58元和2.79元，对应20-22年PE估值分别为7.6、6.3倍和5.8倍，看好未来公司区域话语权继续提升，维持目标价24.4元及“买入”评级。

　　风险提示：房地产及基建投资低于预期，需求端大幅下滑；供给侧改革低于预期，落后产能退出缓慢，供需格局变差；煤炭，矿石等价格上涨，带来成本提升