事件概述

　　公司2020Q1-3收入/归母净利/扣非净利16.99/2.75/2.40亿元，同比增长1.29%/11.78%/13.38%，扣非净利增速高于净利主要由于投资收益下降17%至2862万。经营现金流/净利为35%（20H1为26%），我们分析主要由于：（1）供应商承兑汇票到期，支付采购货款增加；（2）去年同期因进行加盟商去库存、应收账款回款较多导致基数高，但前三季度较上半年经营现金流已有所改善。Q3单季收入/归母净利/扣非净利5.99/1.07/0.97亿元，同比增长4.57%/18.02%/13.19%，收入和扣非符合预期、净利略超预期。

　　分析判断:

　　我们估计，公司收入增长主要来自线上贡献，估计线上增长13%、线下微增；线上由于今年公司希望提升毛利、下架了一些低价链接，部分影响了增速。

　　净利率提升主要由毛利率提升、财务费用率下降及投资收益贡献。2020年前三季度毛利率/净利率为54.10%/16.18%，同比提升2.32/1.52PCT，我们判断毛利率提升主要由于：（1）生产加工成本降低；贸易战下优质供应商费用更低，公司从19年底开始进行供应商调换及合同重订；（2）线上高单价产品（如床垫、乳胶等）占比提升。销售/管理/研发/财务费用率为29.47%/5.01%/2.87%/-0.11%，同比提升0.18/0.68/-0.16/-0.27PCT。投资收益/收入为2.63%，同比提升0.19PCT；信用减值损失/收入为0.03%，同比下降0.56PCT。

　　2020Q3末应收账款1.23亿元，较年初减少43%，主要由于保理业务新增放款。从净营业周期角度来看，2020前三季度为200天、同比减少15天，主要由于应收账款周转天数同比减少9天。

　　投资建议：

　　此前在疫情背景下，公司降幅好于行业，主要由于：（1）去年开始公司提前调整加盟渠道、防范市场风险；（2）直营占比较高、对终端变化反应更为及时，且19年下半年已开始新零售尝试；（3）电商持续表现较好，且达到较好的盈利，净利率估计在10%中段水平。维持20-22EPS0.65/0.74/0.83元，目前股价对应20/21PE为12/11X，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　疫情发展的不确定性、美家战略投入拖累业绩风险、库存积压风险、渠道调整不及预期、系统性风险。