公司动态事项

　　公司发布2020年三季报，前三季度实现营收15.25亿元/+41.47%，归属净利润为3.20亿元/+63.78%，扣非归属净利润为2.96亿元/+63.41%。Q3实现营收6.06亿元/+35.13%，归属净利润为1.20亿元/+29.72%。

　　事项点评

　　收入保持强劲增长，经销商体系快速扩张

　　分产品看，前三季度两大主力产品火锅底料/川菜调料收入7.28/7.20亿元，同比+49.9%/+40.4%，其中Q3收入3.48/2.30亿元，同比+49.9%/+21.9%。火锅底料受到不辣汤系列新品上市销售驱动，保持快速增长；鱼调料系列因疫情减少生鲜产品食用而增速有所放缓，Q4将加大对川调大单品的投入，川调增速有望恢复。截止三季度末，公司新品销售收入贡献比例约13.8%，较年中进一步提高5.8pct。分渠道看，前三季度经销商收入13.11亿元/+44.2%，其中Q3增长33.4%，公司今年按照品牌对经销商进行了拆分，且加大了西南以外的全国化开发，受益于经销商体系快速扩张，公司经销商渠道收入保持快速增长。期末公司经销商数量达2569家，全年新增1348家（好人家597家+大红袍751家），其中Q3新增518家，预计Q4将新增300-500家经销商，年底达3000家左右规模。前三季度定制餐调收入0.89亿元/-16.0%，受益于老客户餐饮经营日渐恢复，Q3公司B端餐调收入同比增长35.0%，季度收入占比回升至约10%。公司线上电商收入翻倍式增长，前三季度收入0.92亿元/+122.4%，其中Q3增长101.4%。分地区看，前三季度西南大本营收入增长38.8%，保持较快增长；经销商增量较大的华东、华中、华北收入分别增长68.7%、34.3%、46.9%，公司全国化发展日趋均衡。

　　提价驱动毛利率大幅提升，加大品牌投入致销售费用率上行

　　前三季度公司毛利率约为43.0%/+5.6pct，其中Q3毛利率为43.8%/+8.3pct，主要受提价驱动，此外成本端也有所下降，Q4火锅旺季油脂成本或将上行，但预计在可控范围内，公司毛利率有望保持稳定水平。Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.8%/3.8%/1.3%/-0.9%，同比+8.0/+0.4/-0.2/-0.7pct。Q3销售费用率明显提高主要系疫情导致公司部分市场费用及广告费投入后移至Q3支出，综合来看前三季度公司销售费用率为15.2%/+2.5pct，费用开支加大主要系公司在品牌端发力，如冠名综艺、聘请代言人等，未来几年预计仍将加大广告投入支出，销售费用率或将保持高位。前三季度公司归属净利润为3.20亿元/+63.78%，净利率21.0%/+2.9pct，其中Q3归属净利润为1.20亿元/+29.72%，净利率19.9%/-0.8pct。

　　定增获批，加大产能扩建，品牌建设发力公司定增获批，拟募资不超过16.3亿元用于天味食品调味品产业化项目和食品、调味品产业化生产基地扩建项目，产能规划为9万吨火锅底料、10万吨川菜调料。2019年底公司产能11.10万吨，其中火锅底料和川菜调料产能9.08万吨，预计今年随着IPO募投项目逐步投产，产能有望增至约14万吨。考虑定增的19万吨产能，公司规划产能复合增速达30-40%左右，与股权激励收入增长目标区间30-50%匹配。

　　上市后公司在品牌端持续发力，对好人家品牌先后进行了VI升级、启动私域流量计划、冠名《非诚勿扰》、在业内率先启用明星代言、执行全新的数字营销策略等，不断为品牌赋能，提升品牌影响力。

　　投资建议

　　暂不考虑定增影响，由于毛利率提升略超预期，我们小幅调整盈利预测，预计2020-2022年公司归属净利润分别为4.33/5.67/7.53亿元，对应EPS分别为0.72/0.94/1.25元/股，对应PE分别为94/72/54倍（按2020/10/23收盘价计算）。公司所处复合调味料赛道成长性好，公司作为龙头享受行业增长红利，中长期内成长空间可观。公司股权激励目标积极，并从产能规划、产品体系、渠道扩张及内部激励等多维度优化提升来保障目标的可实施性，看好公司乘行业东风的快速发展潜力。维持“增持”评级。

　　风险提示

　　食品质量安全风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、产品销售增速下滑风险、全国渠道拓展不及预期等。