事件：公司2020Q1-3实现收入15.35亿元，同比增长17.06%；实现归母净利润1.80亿元，同比增长5.73%。其中2020Q3实现收入5.47亿元，同比增长1.84%；实现归母净利润0.40亿元，同比增长-61.91%。

　　冰鲜业务持续放量，新零售和团购渠道高增长。2020Q3公司冰鲜业务实现收入3.7亿元，同比增长5%。其中销量为1.4万吨，同比增长19%，主要受益于渠道扩张。均价同比下降12%，主要系：（1）新零售渠道及团购渠道占比提升至40%（2019年为29%），其价格低于直营商超；（2）活禽价格同比下滑带动冰鲜价格低于去年同期。分渠道看，2020Q3新零售渠道销量增长150%，主要受益于盒马鲜生的销售增长及新客户如叮咚买菜、四季优选的放量。团购渠道销量增长35%，主要受益于湖南本地餐饮市场的开拓，未来将逐步开发省外市场。直营商超销量增长2%，其中门店数量增长10%左右，单店销量下滑主要系经过疫情，部分消费者转向新零售及社区团购等渠道。由于价格同比下降，Q3冰鲜业务毛利率同比下降，单季度冰鲜贡献净利润约4500万元。

　　活禽均价大幅下滑，单三季度亏损。2020Q3活禽业务实现收入1.2亿元，同比下降26%。其中销量为1.1万吨，同比增长2%；均价为10.98元/公斤，同比下降28%。由于活禽价格大幅下跌，Q3活禽业务亏损约500万。

　　7-9月活禽均价分别为10.13、11.39、11.91元/公斤，呈环比上升趋势，9月活禽业务略有盈利。但10月以来活禽价格环比9月下跌，展望Q4，我们认为在行业产能过剩的背景下，活禽业务仍面临亏损压力。

　　毛利率下行+销售费用率上升，净利率短期承压。由于活禽及冰鲜价格同比下降，2020Q3毛利率同比下降12.49个pct至30.73。销售、管理费用率同比分别+2.55、+1.22个pct至21.59%、3.42%。销售费用率上升主要系公司加速开拓渠道、增加网点带来人员费用增加及促销费用增加。管理费用率上升主要系新开发的山东等公司费用增加。综合来看，2020Q3公司净利率同比下降12.65个pct至7.13%。

　　盈利预测：公司作为冰鲜禽肉制品龙头，将持续受益消费升级带来的冰鲜黄羽鸡消费增长。公司加速冰鲜渠道建设，直营商超稳健增长，加速开拓新零售及团购渠道，渠道壁垒逐渐加深。公司设立广东、上海、北京、四川分公司，进一步加强全国化布局。中长期看，受益于销售人员效率及运输效率提升，销售费用率有望持续下行。根据公司三季报，我们调整盈利预测，预计公司2020-2022年收入分别为21.39、25.40、31.52亿元，归母净利润分别为2.05、2.49、3.80亿元（调整前为2.82、3.60、4.87亿元），EPS分别为2.01、2.45、3.73元，对应PE为39倍、32倍、21倍。

　　公司短期受黄羽肉鸡周期影响利润承压，但我们认为更应关注冰鲜业务中长期发展前景，维持“买入”评级。

　　风险提示：全球疫情反复；禽类发生疫病的风险；产品价格波动风险