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业绩高增长,危废新龙头高速成长
内容摘要
  业绩高速增长。公司2020年前三季度累计实现营收56.3亿元,相对于上年同期(调整后)增长21.5%;前三季度累计实现归母净利润7.9亿元,yoy(调整后)增长128.4%,扣非归母净利润4.2亿元,yoy(调整后)增长748.8%。其中,第三季度营收24.9亿元,yoy52.4%;Q3归母净利润4.1亿元,yoy304.9%,Q3扣非归母净利润3.5亿元,yoy15435.4%。公司预计2020全年实现归母净利润区间11.5~13.1亿元,相对于上年同期(重组后)yoy区间143.9%~178.8%。业绩增长主要原因是申联环保集团(含申能环保40%股权)今年6月2日并表(申联今年1-5月利润仅40%并表)。

  期间费用率下降,毛利率略下滑。2020年前三季度期间费用率6.9%(同比-1.2pct),其中销售、管理、财务费用率分别为0.5%、4.3%、6.9%,同比变化分别为-0.1pct/-0.8pct/-1.2pct。费用管控效果明显;2020Q1-Q3公司综合毛利率26.7%(同比-1.5pct),毛利率下滑或与危废业务毛利率下滑有关;净利率18.2%(同比-0.5pct)。经营活动产生的现金流量净额4663.4万元,yoy-96.6%,CFO下降主要系江西自立、兰溪自立备料大幅增加导致本期购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加。

  危废处理供需不匹配,行业迎高景气。过去由于监管缺失,漏报现象较普遍,我们估算2017年全国危废实际产生量接近1.2亿吨(统计量仅一半),且考虑到供给与需求的区域错配,实际危废处理比例可能仅25%左右,产能缺口极大,危废处置能力供不应求。在环保督查趋严的背景下,行业需求不断显性化,危废行业望迎来高景气,浙富作为危废处理龙头企业,受益明显。

  资产重组助力转型,迎产能密集投放期。浙富通过收购申联集团、申能环保介入危废处理领域,形成危废全产业链布局,从前端到后端均有覆盖,对赌利润2019-2022年为8.9、13.5、16.6、18.7亿元(作价145亿元),对应2020年PE10.7X。标的资产产能近两年集中释放投产,预计产能将由2019年底的51.0万吨/年提升至177.8万吨/年,迎产能密集投放期,处置危废类型范围从11大类扩展到27大类,经营地域明显扩张,未来可期。

  投资建议:公司重组完成后形成全产业链布局的危废龙头企业,技术领先、小金属富集回收能力强,且产能布局的区位优势明显,近两年产能集中释放,在环保督查趋严的背景下,未来发展值得期待。预计2020-2022年归母净利润分别为12.9/19.2/23.1亿元,EPS分别为0.24/0.36/0.43元。对应PE分别为20.5X/13.8X/11.4X。此外,公司传统主业在基建发力背景下,望迎来新机遇,维持“买入”评级。

  风险提示:1、宏观经济下行影响原材料供给;2、投产进度不达预期;3、危废转移政策变动风险。

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