业绩环比加速增长，非经常性损益增厚利润

　　公司2020Q1-Q3营收11.27亿（+16.45%），归母净利3.31亿（+79.76%）；其中2020Q3营收同增56%至4.05亿（Q1：-9.68%，Q2：+12.89%），归母净利润同增419%至1.46亿（Q1：+32.24%，Q2：+6.35%），业绩符合预期。2020Q1-Q3毛利率为79.05%（+1.47pct），其中2020Q3毛利率为77.20%（-0.36pct），系酒鬼系列恢复所致。

　　2020Q1-Q3净利率为29.35%（+10.34pct），其中2020Q3净利率为36.11%（+25.23pct），系非经常性损益增加及销售费用率下降14pct等所致；2020Q3合同负债期末为3.32亿，环比增加1.18亿，同比增加1.98亿，推测系内参经销商打款所致。2020Q1-Q3经营性现金流净额为5.20亿（+190.50%），其中2020Q3为2.86亿（+410.7%），系Q3回款同增73.3%至4.99亿所致。

　　内参持续高增长，Q3全品系增速均超50%

　　产品端，预计2020Q1-Q3内参增速超60%至3.7亿，占比36%左右；其中Q3内参增速超50%至0.9亿，占比超20%，目前内参经销商已打款全年任务的85%左右；预计2020Q1-Q3酒鬼酒系列与去年同期基本持平，其中Q3增速超60%至2.56亿左右，占比超60%，预计Q3红坛酒鬼酒等核心单品基本恢复增长；预计2020Q1-Q3湘泉酒营收增速超10%，其中Q3营收增速超60%，占比超10%。区域扩张方面，预计省内核心区域均有良好表现，省外扩张进展顺利。

　　公司经营持续向好，内参公司样板效应初现

　　中粮集团接管五年来，对品牌端（强调无上妙品文化酒鬼，三大品牌定位清晰）、产品端（次高端及以上占比持续提升，聚焦打造三大战略性单品）、价格端（梳理产品价格体系，全面导入控价模式）和渠道端（内参股权经销商模式与酒鬼酒明确厂商分工）进行重塑，扩产能保品质，增加销售人员便于渠道下沉。结合三季报情况，我们调整2020-2022年EPS分别为1.45/1.74/2.15元（前值分别为1.16/1.41/1.70元），当前股价对应PE分别为72/60/48，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：疫情拖累白酒消费；内参增长不及预期；省外扩张不及预期