业绩低于预期

　　公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入74.73亿元，同比增长28.95%；归属于上市公司股东的净利润29.37亿元，同比增长72.52%，实现每股收益1.37元。第三季度实现收入21.7亿元，同比增长13.84%，归属于上市公司股东的净利润7.28亿元，同比增长32.47%环比减少44.4%。业绩低于预期。

　　产品价格淡季回落，原料价格大幅波动，费用上升拖累3季度业绩

　　维生素需求3季度进入淡季，价格同比大幅增长但环比回落明显。根据博亚和讯数据，3季度VA市场均价410元/公斤环比下降16.2%，VE市场均价65.2元/公斤环比下降12%，生物素市场均价137.7元/公斤环比下降47.9%，蛋氨酸市场均价18元/公斤环比下降24%。量价齐跌导致Q3收入环比减少18.7%。营业成本Q3环比增加13.3%，单季度毛利率55.69%环比减少12.5PCT。除Q3停产检修费用上升外，核心原料丙酮价格大幅波动，可能也对公司造成一定不利影响。根据卓创资讯数据，4月初丙酮市场价跌破4000元/吨，6月最高涨至1.2万元/吨，8月再度跌至5300元/吨，目前维持在6700元/吨左右。公司3季度财务费用环比增加5435万，我们分析主要由于人民币汇率3季度大幅升值。

　　东北发酵法项目和蛋氨酸二期投产，4季度有望环比回升

　　公司此前公告蛋氨酸二期项目10万吨装置和黑龙江生物发酵项目已经正式投产，预计4季度将贡献增量利润；10月商务部公布PPS反倾销初裁结果，美国公司反倾销税率200%以上，日韩等国公司反倾销税率在25%-40%，有望推动国内PPS涨价；4季度也是饲料需求旺季，维生素销量环比有望明显回升。

　　内生增长动力持续增强，员工持股计划彰显信心

　　公司近两年固定资产投资大幅增长，随着未来新项目陆续投产，公司将进入发展新阶段，内生成长性不断增强，产品线延伸后周期性减弱，估值也有望逐渐提升。公司此前公告拟成立第三期员工持股计划，规模不超过3.06亿元。此前两次员工持股计划均收获颇丰，此时推出三期彰显出公司对未来发展的信心。

　　盈利预测与估值：疫情影响维生素需求，量价低于此前预期。下调2020-2022年EPS预测分别为1.96/2.37/2.78元（原预测为2.32/2.72/3.03元），现价对应2020年15倍PE。近几年公司大手笔投资，新产能进入投产期，公司内生增长动力持续增强。维持买入评级。

　　风险提示：产品价格下行；新项目投产进度不达预期；安全生产风险；