前往研报中心>>
2020三季报点评:梯媒持续高景气,收入增速及成本降幅超预期,预计Q4将持续
内容摘要
  事件:10月22日,公司发布2020三季报。前三季度公司实现营收78.75亿元(yoy-11.57%),归母净利润22.02亿元(yoy+61.90%),扣非归母净利润19.3亿元(yoy+119.58%)。拆分来看,第三季度实现营收32.65亿元(yoy+2.37%),归母净利润13.79亿元(you+136.77%),扣非归母净利润13.08亿元(yoy+163.16%)。

  三季度收入同比回正,梯媒持续高景气。随着疫情好转,梯媒表现持续强势。公司2020年前三季度的梯媒收入为76.81亿元,同比去年增速为3.79%,也是2019年来的首次转正;其中,第一、二、三季度的电梯媒体收入分别为18.27、26.17和32.37亿元,同比去年增速分别为-12.21%、基本持平和19.79%。疫情冲击下的各行业广告花费呈现不同程度缩减,而公司的户外广告收入得以逆势增长的主要原因在于:1)客户结构的优化。受疫情催化广告主预算向头部客户集中,公司积极把握住了疫情之后日用消费品、在线教育、大健康等行业的市场机遇,截至2020上半年,公司日用消费行业客户占比38.6%,较2019年末提高4pct;2)品牌价值的重新定位。存量博弈时代,互联网流量成本愈来愈高,户外梯媒成为流量价值洼地,而分众重新定位老品牌和引爆新品牌的价值依旧未减,如元气森林、波司登等。展望未来,随着经济回暖和四季度双11等购物节活动,需求端无需担忧;此外,影院映前广告已于10月份重启,未来将贡献部分增量;目前,公司已具备涨价基础,预计明年仍能保持较高速增长。

  成本下降超预期,带动毛利持续回升。公司前三季度的营业成本为52.13亿元,同比去年增速为-28.99%;前三季度的毛利率/净利率分别为58.98%/27.92%,较去年同期分别增加14.93pct/12.94pct。1)成本大幅改善的主要原因在于:一是,行业竞争大幅减弱叠加媒体点位优化导致点位租赁成本降低,2020前三季度公司楼宇租赁成本/影院租赁成本同比分别减少4.72/8.9亿元,同比降幅分别为-18.41%/-94.50%;二是,数字化转型降低运维人员成本,2019年以来随着媒体点位优化和4G网络上刊,公司运维人员数量不断减少,2020上半年这一趋势仍在持续。根据2020中报,公司上半年的管理费用同比去年增加约9433.4万元,主要用于计提优化运维人员的离职补偿金;此外公司上半年还计提了“应付职工薪酬-辞退福利”1.52亿元。2)费用端,政策税费减免利好、回款情况改善,2020前三季度公司税金及附加/信用减值损失分别同比减少1.86亿元/2.72亿元。展望未来,“政策减免消失+影院广告成本重回正轨+优质点位稳步扩张”将导致成本端略有上升,但公司对上游仍保持较强议价能力,预计未来成本端不会出现大幅上行。

  现金流大幅改善,上下游回款加快体现议价能力。1)主营销售收入良好,经营性应收/信用减值/设备折旧等减少、经营性应付增加等因素带动公司前三季度经营性现金流净额同比增加48.58%至30.96亿元,其中公司第一、二、三季度的经营性现金流净额分别为10.75、13.63和6.58亿元,同比增速分别为13.2%、174.78%和6.84%。2)公司上下游的议价能力有所增强。2020前三季度,公司应付账款同比增加24.54%至6.28亿元;预收账款(含合同负债)同比增加40.64%至6.10亿元,主要是预收广告款增加所致。3)公司加强催收力度和收入确认,回款情况改善。2020前三季度公司应收账款规模下降6.47%至36.15亿元,公司预计今年整体回款都不错,下半年坏账率会进一步下降。

  加速数字化升级,重塑业务模式。公司加快数字化转型,通过在线推送、实时监测、数据回流等提高广告投放和监测效率,预计今年底4G网络上刊、云端在线推送可覆盖至95%的视频类媒体资源。此外,2020年1月份,公司与阿里妈妈打通后台数据,推出在线推送系统Kuma,并打通外部互联网广告主;9月份,公司在智能屏领域逐步向授权代理商开放了DSP系统,可实现在线精准选楼和时段、实时监测和数据回流。我们认为,数据化转型有助于公司释放广告点位库存、增强公司议价权,同时智能屏领域能较好的拓展中小客户数量,有助于公司打造第二增长极。

  投资建议与盈利预测:“客户结构优化+梯媒价值重新定位+数字化转型”等因素影响下,看好公司长期的发展潜力。预计公司2020-2022年营收分别为111.86/139.83/167.79亿元,归母净利润为30.80/43.85/49.22亿元,EPS为0.21/0.30/0.34元,对应PE分别为45.41/31.90/28.42倍。以2022年预测为基准,给予公司30-35倍PE,对应价格区间10.2-11.90元。维持“谨慎推荐”评级。

  风险提示:宏观经济波动;广告主需求波动;行业竞争加剧。