事项：

　　公司近日公布2020年三季度报告，报告期内，实现营业收入104.92亿元（+30.49%），归母净利润8.67亿（+55.9%），扣非归母净利润8.47亿（+57.7%），经营性现金流净值13.43亿（+23.78%）；Q3单季度，营业收入35.52亿（+27.39%），归母净利润2.72亿（55.21%），扣非归母净利润2.67亿（+62.17%），经营活动性现金流净值7.18亿（+40.51%）。业绩超市场预期。

　　评论：

　　前三季度归母净利润增速达56%，主要源于成本控制。报告期内，公司营收同比增长30.5%。归母净利润同比增长55.9%。我们对净利润进行拆分：2外延并购对利润贡献约5%，老店对利润贡献约50%。单三季度，公司毛利率为39.6%，同比持平，环比略有提升；期间费用率29.13%（同比降2.34pct），主要原因为房租及人员成本下降；归母净利润率为7.67%（同比增1.38pct）。我们认为期间费用率下降主要原因为：1）前三季度集采政策执行带动院外药房销售，老店客流同比提速（集采品种院外销售）；2）前三季度增值税及社保减免。

　　区域拓张：省外拓展稳步推进。报告期内，公司净增门店822家（其中自建611家、并购140家、加盟91家、闭店20家），有望完成全年门店新增目标。公司门店有效月均平效（含税）为2635元/平方米（同比增2.36pct），经营效率稳步提高。据草根调研，公司自建门店主要集中在强势区域华南，并购门店主要集中在拓展区域华中（河南省）等。此外，公司继续推进黑龙江（鸡西市）、江苏（南通市）、河北（保定）、陕西等省市门店建设。在拓展区域，公司多项工作稳步开展：1）整合，包括商品有效导入、品牌运营提升；2）门店升级改造，包括ERP系统管控、会员系统植入；3）提升会员营销管理，包括会员服务等。

　　分品类：中参药材发力。报告期内，公司中西成药销售额65.02亿元（同比增24.88%），中参药材销售额14.82亿元（同比增24.83%），非药品销售额22.83亿元（同比增50.53%）。1）中西成药占比最大，销售额增速与往年相当。2）中参药材在疫情期间通过线下品牌营销拉动，客流量实现较大增长。单三季度，公司对内部会员实施精准营销，加强慢病服务等，拉动中参药材提速。我们认为，随着第四季度中参药材传统销售旺季到来，该品类有望延续单三季度高增长势头。3）非药品增速较快主要原因为防疫品种（口罩等）、O2O品种（计生用品等）放量。

　　盈利预测、估值及投资评级。我们看好公司省内聚焦、省外扩张的发展趋势，维持预计公司20-22年归母净利润9.89（+40.7%）、12.67（+28.3%）、16.17亿元（+27.6%），EPS为1.51/1.93/2.46元。公司所属行业自由现金流较稳定，我们采用DCF估值法，维持目标价97元。鉴于公司成本控制良好，省外拓展稳步推进，中参药材有望持续发力，我们维持“强推”评级。

　　风险提示：互联网电商冲击，个人医保账户趋严，商誉减值风险。