超临界萃取调味配料先行者，香菇酱品类开拓者。公司主营业务为研发、生产、销售调味配料和调味食品。调味配料以花椒、辣椒等香辛植物提取物为代表，调味食品以仲景香菇酱、劲道牛肉酱、仲景调味油为代表。2012-2019年公司收入从2.86增长至6.28亿元，CAGR为11.9%；归母净利润从0.36增长至0.92亿元，CAGR为14.3%。公司作为民企激励机制到位，11位核心的董事会成员及高管都直接或间接持有公司股权。

　　调味酱量价齐升，香辛料萃取空间广阔。（1）调味酱：根据欧睿调味酱零售市场规模接近300亿，近15年保持10%左右的复合增速。调味酱具有较强的地域性，每个区域都具备自身特有的中式调味酱产品。第一梯队老干妈2019年收入达到50亿元；第二梯队为李锦记、海天、丘比，收入规模在10-30亿元；第三梯队为10亿元以下。（2）调味配料：近年来以川味为代表的麻辣口味在全国普及并保持高景气度。花椒作为香辛料之一是麻味根源，迎合健康饮食需求。使用超临界CO2萃取的香辛料精油及调配产品的稳定性及利用率更高。目前调味配料行业格局分散，仲景食品、雪麦龙、晨光生物是行业内主要玩家。

　　双主业驱动成长，公司壁垒逐步构建。（1）调味食品：2018年提价影响销量导致收入下滑；2019年收入恢复高增长；2020年疫情下受益于居家消费崛起。由于成本上涨及牛肉酱、调味油、香菇小丁等低毛利率新品占比上升，近年调味食品毛利率稳中有降。公司加速渠道建设，经销商和销售人员数量持续增长，立足华中、华东优势市场，加速开拓新兴区域。（2）调味配料：2017-2019年调味配料业务稳健增长，今年受疫情冲击。花椒品类占调味配料50%以上收入，而小品类毛利率更高。公司调味配料覆盖众多食品工业巨头，客户相对稳定、粘性较强。（3）壁垒逐步建立：公司是香菇酱的开创性企业，在国内率先将超临界CO2萃取技术应用于香辛料。公司研发使用风味物质定量调配技术，对调味配料进行标准化。同时公司建立起大B端的渠道优势，有望在调味食品领域形成协同。

　　募资用途：公司募集资金用于产能扩建、营销网络建设、补充流动资金。公司调味酱产能利用率接近100%，调味配料萃取产能利用率超过90%。新增3000万瓶调味酱和1200吨调味配料产能有望缓解公司产能压力。

　　盈利预测：公司是香菇酱细分领域的首创者，受益于新品推广及全国化，公司调味食品业务有望保持高速增长。同时公司在国内率先将超临界CO2萃取应用于香辛料行业，具备较强的技术领先优势和规模优势，覆盖了大量食品加工行业巨头。未来公司有望持续加深技术优势及大B渠道壁垒，并从食品工业向餐饮渠道扩张，同时调味食品有望借助调味配料的渠道形成协同。我们预计公司2020-2022年收入分别为7.28、8.89、10.54亿元，归母净利润分别为1.33、1.74、2.27亿元，EPS分别为1.33、1.74、2.27元。

　　风险提示：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；主要原材料价格变动的风险；市场竞争风险；募投项目进展不及预期风险