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渠道开拓和激励完善,业绩加速基本确立
内容摘要
  推荐逻辑:1、公司确立调味品“五年双百”计划,对应未来三年复合增速22%以上,确立加速目标;19Q4确立加大空白市场开发力度和渠道下沉战略,增加市场投入和人员配置,渠道方面加速推进。2、横向品类扩充,快速导入料酒、蚝油、醋、酱类产品,丰富产品矩阵,核心品类增速稳健,新品持续导入不断贡献业绩增量。3、向管理要效益,对标海外资本收购国内消费品公司后,费用率会大幅下降,效率提升明显,中炬已开启降本降费政策,净利率有望维持年均1-2个百分点的提升。

  战略层面确立“五年双百”,目标高业绩将加速。18年11月公司换届完毕,19年3月变更实际控制人,并提出调味品“五年双百”目标,考虑美味鲜2019年收入增速仅为16%,则2020-2023年收入CAGR需达到22.3%,未来四年业绩目标较高,战略层面确立业绩加速。

  加快覆盖空白市场,重点开拓餐饮渠道,未来市场开拓将提速。19Q4确立增加市场投入,加大空白市场开发力度和渠道下沉,2020年原计划开拓经销商249家,20Q3已净增278家,开发力度明显加速,地级市开发率87.8%(2019年为83.4%),区县开发率48%(2019年为38.3%);同时在20年中期,进一步确立中部五大核心市场,市场等相关费用管控趋严,费效比明显提升;增加一线员工薪酬,改革考核指标,更加有利于开拓市场,节奏明显提升。

  “1+N”品类扩充,产品渠道协同性强,新品持续导入贡献业绩增量。公司于2017年从酱油和鸡精鸡粉快速拓展到料酒、蚝油、醋、食用油等品类,2018年以来酱油、鸡精鸡粉类之外调味品增速维持在30%左右,占比提升至25%左右,品类越发丰富,多品类、多渠道协同发展初具雏形。今年以来,公司针对餐饮渠道和C端下沉式市场推出高性价比新品,定位中低价格带,销售效果良好,与现有厨邦产品形成有效互补。

  规模效应+费用优化,盈利能力仍将快速提升。过去十年,美味鲜净利率从8.2%(2009年)提升至17.8%(2019年),年均提升1个百分点。未来美味鲜多品类、多渠道协同,各类产品量价齐升,公司将显著受益于规模效应和消费升级;阳西基地新产能投产和中山基地改造后,公司生产技术进一步优化;同时,降本降费政策的实施,费用率将明显下降。

  我们认为未来3-5年在收入快速增长同时,公司净利率将受益于规模优势、技术优化、管理能力提升等因素,仍将维持年均1-2个点的提升。

  盈利预测与投资建议。预计2020-2022年三年归母净利润复合增速达29%。未来公司市场开拓、规模优势、管理能力和效率提升,公司业绩将呈现加速趋势,给予2021年55倍PE,对应目标价79.2元,维持“买入”评级。

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