行业基本面：改善复苏，稳中向好。短期我们判断2020Q4-2021年品牌服饰销售趋势向好：当下旺季伊始，入冬提前+春节后置拉长服装销售旺季。

　　10月服装纺织品类/珠宝类社零当月值分别同比增长12.2%/6.7%，均明显好于同期社零总额增速4.3%，同时较9月呈加速趋势。行业渠道库存压力处于环比改善通道。长期消费需求分化，新生消费力量崛起。1）国内服装消费大环境良好稳定，消费者信心向上姿态明确，需求表现分化，消费升级趋势+高性价比需求并存。2）新生代流量入场刺激消费，低线城市崛起，2010-2018年三四线城市中，年可支配收入14~30万元的家庭数量CAGR高达38%（同期一二线城市23%），成为消费生力军。3）民族品牌迎来新机遇，高端消费意愿自海外回流。

　　核心竞争要素：产品为公司生命力，渠道优化奠定增长环境。1）产品：短期IP产品、国潮受到消费者青睐，而长期优质产品及创新迭代是品牌持续发展的动力，消费者愿意为高品质产品支付溢价（李宁品牌毛利率提升，波司登高单价产品占比从10%提升至30%）。2）渠道：短期线下渠道加快优化调整节奏。长期来看渠道精细化管理、内功优化成为重点，2019-2020年Q3，门店数量10%+以上增长的品牌较少，同时安踏、太平鸟、森马等公司推出DTC管理，近距离接触消费者。电商多元化发展全渠道融合成为行业趋势，优质公司在渠道调整过程中能够拉开自己与行业平均水平差异3）供应链：短期疫情驱动公司调整订单，长期来看，品牌商整合供应链成趋势，打通产业链数据、多方位柔化为核心方向，其中波司登品牌首单比例下降至30%，森马休闲服饰打造供应链改革转型。

　　板块表现分化，运动鞋服赛道优质。1）运动板块赛道优质，短期终端客流恢复迅速+2021~2022年奥运会及冬奥会助力终端，长期能够保持终端10%+增长，产业链龙头标的更加受益。2）中高端服饰运营稳健，培养品牌及接洽会员是板块重点。3）大众服饰终端改善明显，竞争聚焦供应链和渠道。4）家纺电商持续发力，婚庆需求后置释放、房地产行情有望传导至行业终端。

　　投资建议。1）我们自上而下看好运动鞋服赛道，推荐【申洲国际、安踏体育、李宁、滔搏】，目前对应2021年PE分别为29/35/48/25倍。2）推荐运营稳健、高分红的优质品牌服饰标的：推荐秋冬旺季到来拉动销售的【波司登】，对应2021年PE为21倍；推荐运营稳健、估值水平尚有提升空间的【地素时尚、比音勒芬】，对应2021年PE分别为12/15倍。3）我们提醒关注边际改善的低估值标的森马服饰、海澜之家，对应2021年PE分别为28/11倍；关注终端流水逐步恢复的太平鸟，对应2021年PE为18倍。

　　4）婚庆需求延后释放、房地产行情有望传导至家纺行业，提醒关注家纺龙头罗莱生活。

　　风险提示：疫情影响超预期；终端消费疲软；新业务及门店扩张不及预期。