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牛栏山改善趋势确定,看好珍品陈酿全国化,推荐买入
内容摘要
  事件:公司发布提价公告,鉴于运营成本、生产成本等均有不同幅度的增长,为了维持企业的正常运行,北京顺鑫农业股份有限公司牛栏山酒厂拟对三牛系列产品在原价格基础上进行调整,具体如下:400ml、500ml、1.5L:上调10元/瓶;255ml:上调6元/瓶。本次价格调整计划自2021年1月16日起执行。

  投资评级与估值:维持盈利预测,预测2020-2022年归母净利润分别为5.8亿、8.0亿、11.4亿,分别同比增长-28.5%、38%、43%,当前股价对应2020-2022年PE分别为88x、63x、44x,预测2020-2022年白酒净利润分别为10.3亿、14.3亿、18.2亿,分别同比增长-20.9%、38.9%、27.5%,当前股价对应2020-2022年白酒净利润PE分别为49x、36x、28x。我们认为2020年是公司基本面处于底部的一年,展望2021年,牛栏山改善趋势确定,且改善弹性较大,预计白酒收入有望实现两位数增长,净利率回归正常水平。展望五五期间,牛栏山的核心增长点在于珍品陈酿的全国化,若牛栏山能顺利实现白牛二到珍牛的升级,将会实现二次爆发性增长。中长期看,牛栏山收入与净利率提升空间仍然很大。基于公司短期业绩改善趋势以及牛栏山中长期成长空间,坚定看好,维持买入。

  提价策略逐步执行,长期价格提升趋势不变。2020年初牛栏山曾发布提价通知,但由于受新冠肺炎疫情影响,提价有所受阻,实际执行未即时到位,结合我们11月的终端调查反馈,不同区域牛栏山陈酿终端表现价仍有差异,北京地区终端价格中枢同比去年提升,上海地区与去年仍然持平,预计到明年上半年提价将会完全执行。当前公司再次上调核心产品之一三牛价格,是公司提价策略的进一步延续,三牛作为牛栏山中高端核心产品,收入占比10%以上,此次提价幅度5%左右,提价预计对整体收入业绩有一定贡献。未来我们预计牛栏山会通过直接提价和结构调整相结合的方式,拉动吨酒价格和净利率提升。

  渠道库存动销回归正常水平,预计2021年业绩改善弹性较大。2020年是牛栏山四五计划收官之年,2018年牛栏山全国化量变走向质变,实现了爆发式增长,2019-2020年牛栏山以夯实市场基础为主,为五五期间的发展奠定了坚实的基础。尽管2020年牛栏山受新冠疫情影响收入与业绩增长承压,但维持了市场良性健康,且坚定调结构的方向和战略,大力度投入费用促进产品结构升级。结合渠道反馈,牛栏山终端库存基本消化到正常水平,动销恢复正常,为2021年开门红奠定了良好的基础。展望2021年,牛栏山改善趋势确定,预计收入有望重回两位数增长水平。盈利方面,2020年牛栏山净利率阶段性下降,主因产品结构影响以及珍品陈酿推广大量投入前置费用,展望2021年,预计珍品陈酿收入有望实现快速增长,费用投入的效率提升,牛栏山整体净利率提升弹性较大。

  光瓶酒升级是中长期大趋势,看好珍牛全国化。中长期看,牛栏山核心增长点在于珍品陈酿的全国化,若牛栏山能顺利实现白牛二到珍牛的升级,将会实现二次爆发性增长,且业绩弹性大。珍品陈酿近两年主要在北京、江苏市场运作,逐步打造样本市场,通过树样板再进行区域复制,当前费用投入极高,若未来3-5年珍牛实现30-50亿收入规模,牛栏山净利率有望提升到15%以上。我们认为光瓶酒升级是中长期大趋势,而牛栏山的品牌力、产品力、渠道力极强,且在调结构上做了充分的准备,我们看好珍品陈酿的全国化以及牛栏山中长期成长空间。

  股价表现的催化剂:非主业加速剥离,白酒增长超预期

  核心假设风险:地产销售低于预期,低端酒竞争加剧

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