本周观点更新：视频行业新秀B站发布财报，2020年B站的月活用户达2.02亿人（付费率为8.9%），较2019年同期的1.3亿人增加55%，活跃用户的增长带动商业变现，如2020年B站广告、电商、增值业务营收分别为18亿元、15亿元、38亿元（同比增速分别为126%、109%、134%），视频平台以精细化运营优化营收能效，三大业务营收超过100%的核心原因离不开用户数，但用户的活跃与留存离不开内容的吸引。长视频内容呈现两个趋势，第一，头部内容对带动相关长视频核心运营数据从较低量级突破至规模化的量级的作用显著。面对增速天花板，平台通过更多垂直化优质内容布局及组合玩法补充满足用户更多需求；第二，长视频平台通过版权累积形成的丰富内容池逐步凸显起价值，B站从小众二次元用户社区逐步升级拓宽至泛化的娱乐内容综合平台，也在基于已有的用户基础及内容基础上，持续加码垂直内容以满足用户的多样需求。

　　从商业化变现端可看出活跃用户、持续增长、持续付费的重要，达到这一目标的策略是加码内容满足用户，进而各平台在内容支出端也在加码。各平台争抢用户后，视频会员增速见顶了吗？2020年12月中国泛娱乐用户规模渗透率达到97%，其中在线视频用户规模渗透率达75.1%（与短视频用户规模渗透率持平）；2020年12月中国在线视频月活用户规模为8.7亿人（同比下滑5.1%），活跃用户及渗透率端看视频行业已进入存量时代，新进入者的门槛不断提升（如内容支出端的成本，2020年爱奇艺年度内容成本为209亿元），头部平台存量竞争中发力自内容争夺用户留存。但我们也看到视频平台从烧钱抢用户阶段已进入存量用户留存阶段，内容上也呈现拼播或者置换，对视频平台端，该模式可降低采购成本，也可通过置换等增加内容厚度；对于内容供者端，大剧联播模式下多平台实现收视共振效应。但拼播或者置换并不代表着视频平台内容布局将走向同质化，平台在内容布局中呈现出头部不松懈，综艺差异化等特征。

　　视频会员端数量端争夺告一段落，博弈存量用户时代已到来。用户端的数据增长焦虑在以会员付费为主要营收的奈飞上体现的更为显著，进而我们看到奈飞会员提价，提价与高投入的优质内容供给形成良性循环，例如《后裔弃兵》带来的6200万用户观看，但中国视频平台在商业化变现中，除了会员付费或提价之外，其它商业模式仍具探索。各头部视频平台基于获取的活跃用户基数下，如何从单纯会员数字活跃增速进入到提高用户粘性，增加用户可消费的多场景成为下一阶段视频平台应关注的重点。在各自体系优势下也在涉足内容电商领域，通过UGC（用户生产内容）、PGC（专业生产内容）或PUGC（结合了UGC广度和PGC深度）内容聚集流量，粉丝社群沉淀流量，再将流量导流至商品购买实现流量变现，例如B站（会员购）、芒果TV（小芒电商）、爱奇艺（爱奇艺商城）等。

　　在视频会员增速见顶下，我们看到了流量重构的趋势，例如交易与用户拉近、信息与价值相融等。

　　本周重点推荐个股及逻辑：给予行业推荐评级。从视频平台媒介到内容端的相互影响下，可持续的优质内容供给也成为关注重点，可关注国漫代表（奥飞娱乐、光线传媒）、电影内容与院线共振的（万达电影、横店影视、博纳影业）、阅读端的（掌阅科技、阅文集团、新经典、中信出版）。视频平台在会员付费商业模式下，广告营销也是标配（具有广告主优势资源的蓝色光标）。

　　风险提示：游戏、影视等内容表现不及预期风险；重点关注公司未来业绩的不确定性；行业估值继续下行风险；行业竞争及发展不及预期风险；政策风险等。