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减值计提夯实盈利基础
内容摘要
  2020归母同比增长82.25%:2020年公司实现营业收入295.73亿元,同比增长21.78%;归母净利9.03亿元,同比增长82.25%。毛利率为14.2%,同比上升0.84个百分点;净利润率为3.15%,同比上升1.01个百分点,EPS为0.29元,符合预期。公司计提减值准备4.03亿元,占利润总额的比重为30%。

  公司全年业绩大增得益于公司量增与行业景气。第一,产销量增加。公司2020年溢鑫水电铝二期项目文山水电铝项目、海鑫水电铝项目二期一段顺利投产,电解铝产量为240.63万吨,同比2019年增加26.7%,新项目产能释放推动了产销较快增长。第二,电解铝毛利率提升。2020年全年氧化铝价格下跌13.2%、预焙阳极价格下跌6.8%、电解铝价格上升1.77%,公司用电成本也有所下降。在成本下降和产品价格上升的双重驱动下,电解铝毛利率由14.72%提高到16.56%。

  源于费用增加,四季度业绩环比小幅回落:2020年四季度电解铝均价环比上涨8%,单吨利润明显增加,但公司业绩出现小幅回落,2020年四季度营业利润4.45亿元,环比三季度5.16亿元降低13.76%;归母净利润为3.32亿元,环比三季度微增1.6%。环比业绩出现回落,主要源于主营业务成本增加,和疫情期间电解生产线停槽大修导致停工损失和修理费增加所致。

  2021年电解铝行业延续景气回升,碳中和下公司相对优势得到强化:受益于供给封顶,产业链利润集中,电解铝有望长期处于景气区间,碳中和加速行业供给格局重塑进程;同时公司量增降本,水电铝的绿色、成本优势则有望进一步凸显。预计2021年随着文山水电铝项目达产、昭通水电铝二期项目的投产,公司2021年底电解铝产能将增加至323万吨,同比2020年的278万吨增加16.2%。电解铝顺周期下,一方面公司产能逆势扩张可以更大程度的分享行业景气,另一方面,作为唯一的全水电铝公司,公司在碳中和带来的显性和隐形成本上升中优势凸显。

  投资建议:2021年经营目标为电解铝产量约287万吨,铝合金和加工产品产量约140万吨,结合价格预期,预计公司2021年至2023年每股收益分别为0.43、0.84和0.95元,净资产收益率分别为11.7%、19.2%和17.8%。综合考虑行业的趋势、公司的区位优势、成本优势和产能增长潜力,我们维持“买入-B”的投资评级。

  风险提示:经济超预期下行、新建项目建设投产进度不及预期、云南电力政策变动、增发摊薄EPS。