事件：公司发布2020年年度报告。公司实现营业收入38.71亿元，同比增长14.06%；实现归母净利润3.72亿元，同比下滑7.45%；扣非后归母净利润3.41亿元，同比下滑9.35%。

　　外加剂销量快速增长，份额持续提升，检测业务保持增长。分季度来看，Q1-4公司营业收入增速分别为-25.21%/+20.78%/+20.89%/+25.58%，收入增速逐季提升。分业务来看，外加剂业务实现营业收入26.45亿元，同比+11.79%，外加剂销售量144万吨，同比+23.08%，单价1837元/吨，同比-9.17%，单吨净利156.94元/吨，同比-31.99%；技术服务业务实现营业收入4.81亿元，同比+10.45%；商混业务实现营业收入1.66亿元，同比-28.28%，商混销售量35万吨，同比-32.69%，主要系供应区域窄，受疫情影响所在区域年建设量下降。

　　受公司加大低市占率区域开拓力度影响，外加剂毛利率短期承压。公司销售毛利率24.03%，同比-5.8pct，提出运输费用调整至营业成本影响毛利率较去年同期下降约2.6pct。分业务来看，外加剂业务毛利率23.07%，毛利率下滑的主要原因系公司在市占率低的地区优先提升市场份额及浙江工厂拆建，部分产品转为外协，故阶段性毛利率有所下降，公司减水剂市场占有率从2019年的7.5%提升至2020年的8.5%；技术服务业务毛利率43.08%，同比+1.56pct。期间费用率方面，剔除运输费率后的销售费用率基本持平，管理费用率3.45%，同比-0.32pct，研发费用率3.93%，同比+0.28pct，费用管控良好。公司现金流稳步增长，期内经营性现金流量净额3.22亿元，同比增加1402万元。收现比79.69%，同比略升0.32pct；付现比70.87%，同比略降0.85pct。

　　可转债募资加速扩张+股权激励强化信心，业绩弹性值得期待。减水剂方面，公司拟发行可转债募集资金5亿元用于安徽、重庆、四川、云南、浙江等地的产能新建及技改项目，预计在新增产能逐步释放的推动下，公司市场占有率有望进一步提升。检测业务方面，公司扩大各区域工程检测业务的市场份额，提高交通工程检测的全国市占率；电子电气检测与认证资质扩项，持续进行区域布局，提升电子电气检测业务效益转化。此外，公司20年10月发布股权激励计划增强管理层经营活力和动力，业绩考核目标三年归母净利复合增速不低于25%，显示公司发展信心。可转债募资提升资金实力以及激励计划强化信心背景之下，公司未来业绩弹性较大。

　　投资建议：外加剂业务受益于客户集中度提升和小企业加速退出，公司份额提升、销量快速增长，同时技术服务属性带来附加值提升逐渐显现，盈利能力呈现提高趋势；检测业务“跨区域、跨领域”战略推进外延并购加快落地，提高业绩的同时进一步增强了建设综合技术服务实力，后续区域扩张值得期待。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.68、5.89、7.45亿元，对应EPS分别为0.65、0.82、1.03元，对应PE分别为12、10、8倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：下游基建及房地产行业波动风险、原材料价格波动风险、行业竞争风险、应收账款风险等