事件：东方航空公告2020年年报：2020年公司营收586.39亿元，同比-51.48%；归母净利润-118.35亿元，同比-470.42%；扣非归母净利润-126.78亿元，同比减少-593.88%。其中，Q4公司实现营收163.39亿元，同比-40.5%；归母净利润-27.3亿元，亏损同比扩大15.6亿元；扣非归母净利润-30.65亿元，亏损同比扩大17.4亿元。

　　全年运量、票价受疫情影响下挫。因疫情影响，公司供需增速双降，2020年公司整体/国内/国际ASK增速分别为-43.73%/-21.54%/-82.14%，RPK增速分别为-51.63%/-32.69%/-85.63%，客座率分别为70.54%/71.42%/64.44%，同比-11.52pts/-11.83pts/-15.65pts。2020年公司单位客公里收益为0.492元，同比-5.75%，其中国内航线单位客公里收益同比-15.6%，主要由于国内航线供给过剩所致；国际航线单位客公里收益同比+71.5%。

　　变动成本下降，刚性成本压力较大，汇兑收益显著。2020年公司营业成本708亿，同比-33.95%，单位ASK营业成本同比+17.3%。其中航油成本138.4亿，同比-59.5%，单位ASK燃油成本同比-28%，主要受益于国际油价大幅下跌；单位ASK非油成本同比+38.7%，主要受到折旧、人工等成本的刚性影响。2020年公司销售费用/管理费用/财务费用分别同比-49.3%、-8.4%、-58.7%，财务费用主要受益于全年人民币升值6.5%，公司实现汇兑收益25亿元。

　　公司改革释放活力，静待业绩修复。2020年10月，东航集团引入战略投资者，签订310亿元增资协议，推进集团股权多元化改革，有望持续释放经营活力。当前国内疫情控制趋势确立，公司主基地上海两场需求旺盛。短期来看，清明、五一、暑运等节假日有望带动行业持续回暖；中长期看，随着国际疫情缓解和内外线供需正常化，公司盈利弹性将进一步释放。

　　投资建议：我们预计随着国内疫情好转，国内线需求将持续提升；海外疫苗持续推广带动下，国际线需求有望逐步恢复。我们预计公司2021-2023年净利润分别为-10.0亿元、55.8亿元、87.1亿元，对应PE为-8716x10x。公司主基地区位优势显著，一线繁忙航线市场份额高，有望迎来业绩反弹，给予“买入-A”评级。

　　风险提示：航空需求复苏低于预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值。