事件：4月9日顺丰发布2021年一季度业绩预告，归母净利润预计亏损9亿-11亿元，低于预期。去年同期实现盈利9.07亿元。

　　收入端增长整体保持稳定，高毛利时效件业务增速放缓拖累盈利能力。公司1-2月实现收入275.95亿元，同比增长33.72%。国家邮政局预计3月快递行业收入增速仍将维持在30%以上，我们认为顺丰一季度营收同比增速将接近30%。2020年同期时效产品需求高基数导致今年时效件散单增速放缓，预计同比增速在10%以下，对公司毛利率产生了一定影响。

　　业务量爆发式增长带来产能瓶颈，运力端投入过快导致亏损。2020年公司特惠专配件及电商件起量迅猛，经济件业务量同比增长136.76%，未来公司将继续拓展丰网件业务，业务量增速仍会维持高位。公司在去年四季度开始加大运力资源投入以承接增量，产能扩张持续到一季度以匹配未来业务增量规模。我们预计公司一季度在场站、车辆及末端方面的支出与去年四季度接近，运力成本占营收比环比增长3%左右。人力成本方面，受春节不打烊政策影响，公司一季度给予在岗员工补贴创历史新高，人力成本占营收比环比继续上行。各项成本增长叠加导致亏损。

　　四网融合过程需经历短暂阵痛，预计下半年公司盈利能力重回正轨。公司推行四网融通，力争实现各业务场站、运力资源共享，在整合初期会存在资源重叠投放。同时在产能投入周期将会出现运力与资源不匹配等情况，拖累单线装载率及盈利能力。快递业务量增速迅猛，行业将进入新一轮的资产投入周期，业务与资产需相互磨合。我们预计公司盈利能力将在二季度有所恢复，在三季度重回正轨，网络融合效果逐步体现。

　　鄂州机场投产时间或将推迟。公司持续加大对鄂州机场建设投入，提升航空运力储备，一季度新增3架自营货机，年末机队规模有望达到70架。按计划鄂州机场将在今年年末完工，但预计将在2022年下半年才能正式投入运营。

　　投资建议：公司进入新一轮资产投入周期，四网融合带来的效率提升有待观察，资本开支加大导致业绩承压。我们下调当期盈利预测，预计2021-2023年公司实现EPS1.38/2.22/2.97元，给予“增持”评级。

　　风险提示：四网融合效果不及预期，鄂州机场正式运营时间推迟。