业绩简评

　　4月19日公司发布2021年一季报，Q1实现营收6.8亿元，同比+109.1%（较19年同期+64.8%）；归母净利润为5059.9万元，同比+213.2%（较19年同期+60.0%），整体业绩亮眼，延续2020年下半年强劲增长态势。

　　经营分析

　　外部环境改善+自身持续深耕，驱动亮眼开局：公司Q1营收取得亮眼增长，我们认为主要由于内外两方面原因：（1）随着疫苗普及率逐渐提升，国内疫情影响已基本消散，去年部分压制的装修需求延续至Q1释放叠加竣工回暖逻辑兑现驱动终端需求明显提升。（2）公司自身衣柜+工程持续发力。

　　衣柜业务已进入良性循环阶段，今年制定290家门店净增目标，渠道加速拓展与同店增长双重驱动衣柜业务延续高速增长，此外渠道方面，由于在手订单充足，预计工程渠道仍保持强劲增长态势。

　　毛利率小幅下探，费用率管控优异：公司Q1毛利率为36.5%，较20年/19年同期分别-1.2pct/-1.4pct，主要是由于衣柜高速增长使其收入占比提升所致（衣柜/橱柜2020年毛利率分别为33.4%/41.8%），预计随着衣柜生产效率提升，规模效应逐渐体现将带动毛利率趋势上行。费用率方面，公司Q1费用管控优异，期间费用率较19年同期下降1.6pct至29.7%，其中销售费用率为14.5%，较19年同期下降5.2pct，公司精准营销举措成果逐步显现，管理费用率（含研发）较19年同期上升4.4pct至15.7%，主要由于公司主动加大研发投入，Q1研发费用较19年同期提升98.5%。

　　中短期增长路径清晰，中长期成长空间逐渐打开：2021年Q1商品房住宅竣工面积较20年/19年分别+27%/+6.5%，且交房前置指标（玻璃、电梯等）也释放积极信号，竣工持续回暖与疫情催化集中度提升逻辑逐步兑现。

　　从公司层面来看，完善的渠道布局下全品类协同效应将逐渐显现。工程渠道在手订单充足，已迎来趋势性增长阶段，传统零售渠道方面，公司持续优化经销商结构，从“引流-设计-交付”全流程为经销商提供深度赋能，提升渠道效率的同时进一步绑定经销商，带动衣柜零售进入快速增长阶段。整装渠道方面，公司也已重组团队并重构产品体系。此外从中长期角度看，公司也已明确提出做大华南市场，我们相信依托公司优异的渠道管控+全品类布局，可逐步提升公司原点市场外品牌力，打开中长期成长空间。

　　盈利调整和投资建议

　　公司外部经营环境改善叠加自身增长路径清晰，我们预计2021-2023年公司EPS分别为2.32元/2.81元/3.47元，当前股价对应PE分别为24、19、16倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　国内疫情反复；竣工回暖不及预期；精装房渗透率提升不及预期。