事件概述

　　公司发布2020年报：2020年营收845.7亿元，同比+19.8%，归母净利33.2亿元，同比+225.6%，扣非归母净利-32.5亿元，同比+31.8%，与业绩快报基本符合；其中2020Q4营收287.2亿元，同比+12.7%，归母净利为-1.6亿元（去年同期为0.15亿元），扣非归母净利为-11.5亿元（去年同期为-12.3亿元）。

　　分析判断:短期扰动承压业绩趋势向好

　　公司20Q4营收创单季历史新高，达到287.24亿元，同比+12.7%，环比+25.6%，主要得益于当期自主及合资品牌的良好销量表现。考虑到新收入准则要求将运输费、包装费由销售费用转计入营业成本，毛利率-销售费用率将更能代表实际盈利能力，20Q4公司毛利率-销售费用率达15.6%，同比+2.7pct，环比+5.0pct，显著提升主要受益于产品组合优化+降本成效。

　　但20Q4盈利表现低于预期，主因：1）公司、20Q4信用减值损失和资产减值损失合计约14.0亿元，对比去年同期的3.6亿元；2）购买新能源积分导致管理费用增加7.4亿元。总体看：1）计提减值的主要构成是为满足公司战略转型的需要；

　　2）自主新能源汽车占比提升、合资品牌新能源车型导入以及CHN新车型的发布，将逐渐消解新能源积分购买压力。短期盈利扰动因素渐消，公司业绩趋势向上。

　　21Q1盈利预增长自主合资双驱并进

　　公司预计21Q1归母净利可达7.0至10.0亿元，同比+10.9%至+58.5%，扣非归母净利可达6.0至8.5亿元，同比+133.5%至147.4%。公司21Q1的盈利表现将有较大改善，主要受益于公司销售增长及产品结构的优化：1）自主品牌经典序列推“Plus”+高端UNI序列，共推单车价格带上拓，盈利能力提升；2）合资业务新车投放加码，盈利能力稳步改善。

　　21Q1公司整车销量总计64.11万辆，同比19/20年分别为+42.8%/+111.5%，具体：1）自主21Q1累计销售39.2万辆，同比19/20年为+68.6%/+123.9%；2）福特21Q1累计销量6.44万辆，同比19/20年为+75.0%/+111.4%；3）马自达21Q1累计销量2.93万辆，同比19/20年为-12.2%/+69.1%。

　　自主21Q1销量比重为61.1%，环比+8.9pct，预计自主品牌将凭新品周期和高基数，贡献主要增量：1）新车规划饱满，UNI-K刚于3月上市，下半年还有首款轿车亮相；2）21年经典序列总共将推9款全新或升级车型；3）CHN新品太首款车型或于2021年底首发。

　　合资方面，福特21Q1销量比重为10.0%，环比-3.6pct，但其销量同比增速可观，新车投放带来的产品结构改善+高毛利，后续将贡献重要增量。马自达21Q1销量比重为4.6%，环比-2.2pct，新SUV车型CX-30将贡献稳定的增量。

　　技术驱动科技转型高端电动智能引导品牌向上

　　公司围绕第三次创新创业计划向科技企业转型。产品层面：经典产品“Plus”化创爆款，高端UNI序列拓展新人群，营销层面：从UNI-K开始尝试独立渠道+线上线下融合的新模式。技术层面：技术驱动高研发投入（每年投入销售收入的5%）+同科技巨头深度合作（例如四维图新等），在动力总成（蓝鲸NE动力/七合一电驱系统）、自适应巡航（IACC）、智能驾驶（APA5.0/L3自动驾驶）等方面已有突破。

　　同华为在高端电动智能汽车方面的合作或使公司产品和业务长期受益:1）借力科技巨头提升智能化水平（例如建立数据闭环的能力），加速形成智能汽车所需的核心竞争力；2）合作或促进公司体系流程及业务组织架构的优化升级，满足电动智能新的开发需求，适应智能汽车时代的竞争。另外，合作或能同自主及合资业务产生协同，使公司在电动智能汽车的竞争中处于有利位置，引导品牌向上，长期获益。

　　投资建议

　　乘用车行业周期底部向上驱动需求回暖，公司战略聚焦两大核心资产：1）长安自主，产品周期上行量价齐升；2）长安福特底部向上，边际改善。自主正向研发供给质变撬动需求+合资新车投放产品结构优化，助推新品周期，贡献增量。

　　维持2021-2022年的盈利预测不变，归母净利润为53.92/60.25亿元。预计公司2023年归母净利润为65.94亿元。2021-2023年对应的EPS为0.99/1.11/1.21元，当前股价对应的PE为18/16/15倍，维持买入评级。

　　风险提示

　　车市下行风险；老车型销量下滑，新车型销量爬坡不达预期；降本控费不达预期；长安福特战略调整效果不达预期。