2020年与1Q21业绩。2020年营业收入同比增长19%至277亿人民币，较市场预期低2%，其中抗肿瘤和造影剂分别同比增长44%和12%，麻醉产品受疫情下医院手术量减少影响，同比下滑17%。公司核心创新药PD-1卡瑞利珠单抗2020年销量增长326%。2020年归母净利润同比增长19%至63亿人民币，较市场预期低2%，扣非后归母净利同比增长20%。1Q21收入同比增长25%至69亿人民币，归母净利润同比增长14%至15亿人民币，扣非后归母净利同比增长15%。1Q20受疫情影响研发投入低基数，导致1Q21研发费用同比增速较快。经营活动现金流于1Q21下降87%，主要由于：1）1Q20受疫情影响，采购和接受劳务支出较低，1Q21业务恢复正常，现金流出增加；2）职工薪酬随团队规模扩大而增加；3）研发投入加大；4）承兑汇票由于会计调整后不再记为现金，1Q21经营活动现金流约2亿人民币，若还原承兑汇票影响后约为5亿人民币。（会议纪要详情请见正文）

　　第五批集采将对部分药品有影响。第五批国家药品集中采购60个品种中，恒瑞涉及品种包含苯磺顺阿曲库铵注射剂、罗哌卡因注射剂、多西他赛注射剂、度他雄胺软胶囊和格隆溴铵注射液5个产品，以及没有过评的碘克沙醇、奥沙利铂等。根据PDB数据，苯磺顺阿曲库铵、罗哌卡因、多西他赛占2020年收入12.5%，度他雄胺（2021年1月获批）和格隆溴铵（2020年10月获批）由于刚上市，纳入集采反而有助于快速放量。

　　研发投入加大，重磅新药及新适应症密集上市。2020年和1Q21研发费用分别同比增长28%和62%至50亿和13亿人民币，占收入比例达历年最高18%和19%，主要由于临床项目推进。2021年重磅药品包括卡瑞利珠单抗和首款国产PARP抑制剂氟唑帕利。1）卡瑞利珠单抗年内新增3项适应症（食管鳞癌二线治疗、非小细胞肺癌一线治疗、肝癌二线及以上治疗），目前已获批的4项适应症已全部纳入国家医保目录。卡瑞利珠单抗于3月起执行新医保售价，零售价由人民币19,800（200mg）降至2,928（200mg）。2）氟唑帕利于2020年12月获NMPA批准用于治疗BRCA突变的铂敏感复发性卵巢癌三线及以上治疗，目前2款PARP抑制剂竞品纳入医保支付。氟唑帕利治疗前列腺癌和胰腺癌的临床试验已进入III期。公司目前有4款创新药处于NDA阶段，包括两款治疗糖尿病药物瑞格列汀、恒格列净，以及治疗原发免疫性血小板减少症的海曲泊帕和治疗前列腺癌的SHR3680。有4款创新药处于临床III期，包括治疗肿瘤的3款药物法米替尼、SHR6390、SHR1316（PD-L1）以及治疗痛风和高尿酸血症的SHR4640。

　　国际化稳步推进。在创新药国际化方面，PD-1卡瑞利珠单抗和氟唑帕利已在国际多中心开展III期临床。卡瑞利珠单抗+阿帕替尼一线治疗晚期肝癌III期研究已在美国、欧洲、韩国和中国等14个国家和地区展开，氟唑帕利联合醋酸阿比特龙和泼尼松片一线治疗转移性去势抵抗性前列腺癌的III期临床试验已在中国和美国展开，后续计划在澳洲、欧洲等地开展国际多中心临床。在仿制药国际化方面，公司目前已有20个产品在欧美日获批。

　　风险提示：重磅产品市场推广不及预期；管线研发进度延迟。