事件：2020年全年公司实现营收7.41亿元/YoY-53.89%，归母净亏损0.46亿元/YoY-113.63%，扣非归母净亏损1.02亿元/YoY-132.55%，经营净现金流-104万元/YoY-100.24%，业绩整体低于我们此前预期。2020年度公司不进行现金分红，也不进行资本公积金转增股本。

　　疫情影响下景区客流同比大幅下降，导致全年业绩承压。受疫情影响，2020年全年黄山景区共接待进山游客151.2万人/YoY-56.8%，酒店、索道、园林开发、旅游服务业务收入均出现大幅下降；公司酒店业务实现收入3.37亿元/YoY-49.14%；索道及缆车业务实现收入2.42亿元/YoY-56.32%，全年累计运送游客313.2万人次/YoY-57.6%，乘索率小幅下降至2.07次；园林开发业务实现收入0.81亿元/YoY-61.93%；旅游服务业务实现收入1.70亿元/YoY-62.76%。

　　短期受益于国内旅游市场复苏，中长期看好公司转型升级。受益于疫情防控措施放宽和政策利好影响，今年以来国内旅游市场有序复苏；清明假期，黄山风景区共接待游客3.61万人次，恢复至2019年同期的65%；我们认为随着国内疫苗的进一步普及以及出境游尚未恢复，今年国内旅游市场将延续复苏态势，从而带动公司业绩不断改善。中长期来看，公司不断整合黄山市核心景区资源，有望进一步打开成长空间；报告期内，公司“山水村窟”战略不断推进，排云型旅完成升级改造并投入运营，花山谜窟景区工程基本完成，黄山旅游CBD和黟美小镇项目也正稳步推进中。

　　投资建议：随着疫情防控措施的放宽以及疫苗接种的不断推进，国内旅游市场有望迎来全面复苏；我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.46/0.54/0.61元，对应最新PE为24/20/18倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：自然灾害及突发事件；市场竞争加剧；新项目推进不及预期。