2020年：毛利率+费用率优化，盈利能力逐季改善

　　1.收入分析

　　公司2020年收入同比+54%，其中Q1、Q2、Q3、Q4各增34.0%、52.9%、53.6%、64.4%。2019Q4起公司收入触底回升后，自主品牌+代理业务双轮驱动下增长持续加速。

　　分渠道看，2020年线上、线下收入33.48、3.67亿，同比+55.7%、40.4%。

　　其中线上淘系收入同比+60.18%，预计因主品牌爆款放量+代理品牌高增贡献；唯品会同比+34.31%。

　　分品类看，贴式面膜、非贴式面膜、水乳膏霜、品牌管理服务收入9.5、5.94、19.13、2.5亿元，同比+5.5%、157.7%、71.9%、64.9%，其中，非贴式面膜收入爆发增长预计因主品牌御泥坊爆款氨基酸泥膜表现突出，水乳膏霜、品牌管理服务收入预计分别受益于经销、服务费模式下代理品牌销售出色。

　　投资建议：买入评级

　　公司淘品牌出身，具备互联网基因，线上运营&营销能力优越。主品牌御泥坊2020年打爆氨基酸泥膜、小红瓶面膜，代理业务品牌持续拓展，强生战略合作打开远期空间。看好公司内生+代理双轮驱动下收入放量，产品结构优化叠加控费下利润率边际改善，利润端维持高速增长。预计21-23年公司归母净利2.55、3.84、5.72，同比+82%、50%、49%，对应21-23PE42、28、19倍，估值性价比较高，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　国内市场失速、竞争格局恶化、新品推进不达预期、整合营销策略不当