事件：公司发布2021年一季度报告。

　　2021年一季度公司实现营收12.63亿元，同比增长9.51%；实现归母净利润1.75亿元，同比下滑15.17%。其中美味鲜子公司2021年一季度营收12.35亿元，同比增长9.97%；实现归母净利润1.88亿元，同比下滑8.97%。

　　鸡精鸡粉表现亮眼，招商力度持续加大。分业务看，主业调味品美味鲜子公司实现营收12.35亿元，同比增长10%，其他业务板块均出现一定程度的下滑。

　　1）分产品：2021Q1酱油、鸡精鸡粉、食用油及其他业务增速分别为5.7%/52.2%/-2.3%/13.0%，其中酱油业务增速环比保持稳定，鸡精鸡粉因去年低基数及餐饮渠道复苏的影响，增速实现大幅提升，此外食用油业务在去年高基数背景下略有下滑；

　　2）分地区：2020Q1公司共计增加经销商110人至1531人，仍然主要集中在北部（+66人）及中西部地区（+31人），由于去年基数影响，营收增速分别约21.0%、-7.7%，东部地区营收同增24.0%，南部大本营地区亦实现正增长，营收同比增幅约7.4%。

　　成本上涨毛利承压，销售投入同比提升。盈利角度来看，2021Q1美味鲜子公司毛利率同比下滑2.39pct至39.35%，主要原因系大豆等原材料成本上涨所致（根据国家统计局数据，2021Q1黄豆全国市场平均价同比提升约31%），同时非酱油等业务占比提升、餐饮渠道复苏，低毛利率产品占比提升亦会带来结构性整体毛利率下降。在费用端来看，2021Q1整体费用率同比下滑1.9pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别变动+1.48pct/+0.59pct/+0.66pct/-0.22pct。其中销售费用率提升主要系去年同期因疫情影响，销售费用投放为低基数，同时今年公司增加营销费用投放，同时在管理费用方面加大了人员薪酬，目前公司推出复合调味料新产品，扩充产品矩阵，研发费用亦出现较为明显抬升。综合来看，在毛利率承压、费用投放加大的背景下，公司2021Q1净利率同比下滑4.0pct至13.85%，归母净利润同比下滑15%。

　　渠道+营销双点发力，扩产助力长期增长。根据公司规划，2021年营收目标为61亿元（同比+19%），归母净利润目标为9.85亿元（同比+11%）。与此同时，考虑到成本上行、非酱油品类占比提升、餐饮渠道复苏等影响，我们认为利润增速将慢于收入增长，在渠道及营销双重加码之下，公司目标可执行性较高。在原材料价格大幅上涨的背景下，目前调味品行业处于加速出清状态，行业竞争加剧。在产能方面，公司推进中山厂区技改，有望于2024年实现酱油、料酒产能扩产25万吨、2万吨，为份额收割垫定基础，为公司长期增长赋能。

　　投资建议：预计公司21/22/23年营收分别为60.7/70.8/82.9亿元，同比+18.4%/16.7%/17.0%；归母净利润10.0/11.8/14.6亿元，同比+11.8%/18.2%/24.0%；对应PE为37/31/25倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险。