事件：公司发布2020年年报：实现营收285.50亿元，同比-6.60%；实现归母净利润9.08亿元，同比-9.86%；实现扣非归母净利润11.66亿元，同比+30.06%；

　　销售毛利率、销售净利率分别为14.04%、4.72%，分别同比+1.86pct、+0.31pct；

　　ROE（加权）为8.67%，同比-1.95pct；经营活动现金净流量为32.80亿元，同比-15.35%；销售商品和劳务收入收到现金/营业收入比率为113.76%，同比+1.95pct；报告期末资产负债率为67.35%，较2020年末-0.28pct。

　　点评：

　　营收小幅下降，扣非归母净利润同比+30.06%。2020年公司营收同比小幅下降，主要是有色金属贸易业务营收同比-19.70%所致。2020年公司非经常性损益为-2.58亿元，导致归母净利润同比增速为负，而报告期公司扣非归母净利润同比+30.06%，主要得益于主营产品银锭、阳极泥、其他产品的销售收入同比增长，及锌类产品、铅类产品成本同比下降。

　　预期2021年公司电解铜有望实现量价齐升。2020年，公司铜、锌、铅类产品营收占比分别为68.59%、10.88%、5.01%。2020年，公司铜精矿实际产量47,485金属吨，为计划产量的96%；电解铜产量为146,011吨，为计划产量的90%；主要是受疫情影响上半年矿山开采放缓。公司2021年计划生产铜精矿116,280金属吨、电解铜167,283吨，分别较2020耐实际产量+144.88%、+14.57%。铜价自2020Q1后回升，2020年铜现货均价为48,752元/吨，同比+2.1%；进入2021年，铜价继续攀升，2021年1-4月（截止4月23日）铜现货均价为63,036元/吨；随着海外经济加速复苏，电动车销量高速增长，铜需求获得支撑，预计2021年铜价保持高位运行，公司电解铜有望实现量价齐升。公司给出2021年业绩计划：实现营收296亿元，利润总额20亿元，分别较2020年实际情况+3.68%、+21.14%。

　　2021年公司精矿及冶炼品产量全面提高。资源：截止2020年末，公司拥有铜、铅、锌金属保有资源量（非权益储量）分别为655.83金属万吨、160.69金属万吨、311.60金属万吨。公司现有矿山资源储量丰富且有进一步找矿潜力；同时，公司拥有购买西矿集团未来在锌、铅、铜业务和资源方面股权的优先选择权。近三年，公司累计新增铅锌金属量127万吨、铜金属量2.58万吨、镍金属量3.28万吨。采选能力：目前，公司矿石年总处理能力为3,351万吨/年，未来将适时提高各矿山的矿石处理量。精矿产量及冶炼能力：西藏玉龙铜矿是国内第二大单体铜矿，报告期内玉龙铜矿改扩建工程全面竣工并顺利投产，将增加公司铜精矿产量；2021年公司计划生产铅精矿59,496金属吨、锌精矿144,733金属吨、铜精矿116,280金属吨。公司现有冶炼产能：电铅10万吨/年、电解铜16万吨/年、锌锭10万吨/年、锌粉1万吨/年；2021年公司计划生产电铅105,000吨、锌锭113,560吨、电解铜167,283吨。

　　投资建议。按公司2021年生产计划，铅精矿、锌精矿、铜精矿、电铅、锌锭、电解铜产量全面提升，利润总额2020年实际情况+21.14%。预期2021年铜价保持高位运行，贡献公司主要毛利的电解铜有望实现量价齐升。维持公司推荐评级。

　　风险提示。海外经济复苏不及预期，美元指数大幅走强，铜价格大幅下跌，公司产量不及计划。