公司事件

　　公司发布2020年报及2021年一季报：2020年全年，公司实现营收5.70亿元，同比下降21.00%，取得归母净利润1.42亿元，同比下降35.39%，公司2020年业绩不及我们预期。2021Q1，公司实现营收1.39亿元，同比增长25.44%，取得归母净利润0.42亿元，同比增长42.16%，公司2021Q1业绩符合我们的预期。同时，公司在一季报中披露，预计2021年1-6月实现归母净利润0.95亿元—1.10亿元，同比增长31.30%—52.03%。

　　事件点评

　　2020年公司合作客户数持续增长，主要致力于组织结构调整与服务模式的转变。2020年与公司合作客户数同比增长13%，超1.70万家。其中，公司核心客户稳定，10万元以上的年度长协客户续约率达82%；长尾用户快速增长，同比增速超90%，达135万。经过两次整改之后，公司情况改善显著。在内容审核上，公司建立了机器审核与人工审核相结合的内容审核流程，设有专门的内容安全审核团队，同时加强与人民网等权威主流媒体和机构进行战略合作，以保证内容的合法合规。在获客方式上，告别“维权式”获客为主，以正面市场为先，通过梳理细分行业营销案例形成打法。在自身服务定位上，公司从“版权内容”延展至“智能服务”，将从内容供应商转型为服务供应商，夯实服务于内容生态的“基础设施”。在人员激励制度上，公司在2021年初对中层以上管理人员与核心业务人员进行了股权激励计划。我们看好公司组织架构调整与激励措施并行所带来的生产关系的新变革，将带动公司生产力的发展、推动公司营收恢复增长。

　　公司2021Q1业绩符合预期，转型效果开始彰显。2021Q1营收同比增长25.44%，系2020Q1公司受疫情与网站整改影响，业绩基数较低。2021Q1公司归母净利润表现较亮眼，同比增速达42.16%，我们认为，这主要是因为公司净利率改善显著。2020Q1—2020Q4公司各季度净利率分别为26.31%、26.62%、27.63%、24.95%，到2021Q1净利率水平提升至30.43%。公司2021Q1业绩表明公司在2020年时实施的一系列关于人才与组织架构的调整变革的效果开始显现。2021Q1公司已经完成武汉研发中心的设立，我们看好公司“大中台，小前台”的业务模式，有望加速公司向服务供应商转型。我们认为，公司从单纯的图片售卖向提供内容服务转型，有助于提升用户使用黏性，推升图片素材的使用量，强化公司图片版权行业龙头地位。

　　公司2021Q2业绩预测彰显经营信心，新《著作权法》的实施将有助于加大版权保护力度、增强版权意识。根据公司2021H1业绩预告测算，预计公司2021Q2实现归母净利润0.53亿元—0.68亿元，同比增长23.26%—58.14%。预测的2021Q2归母净利润下限超过2020年全年单季度最高水平，2020Q1—2020Q4公司各季度归母净利润分别为0.29亿元、0.43亿元、0.50亿元、0.19亿元。而2021年6月，新《著作权法》将正式实施。本次《著作权法》的修订内容丰富，加大了对侵权者的惩治力度。其中摄影版权保护期被延长到作者终生加去世后50年；“摄影作品原件”与“美术作品原件”一并写入法律条文，为摄影艺术品的流通和收藏提供了法律支撑；新闻图片不再被视为时事新闻，将受到法律保护。目前我国图片市场正版化率尚不足10%，我们认为，新《著作权法》正式实施对图片行业发展具有重要意义，版权规范化将提升行业景气度。

　　投资建议

　　我们预计2021-2023年公司实现营业收入7.5/9.9/12.61亿元，归母净利润1.92/2.59/3.46亿元，对应EPS为0.27/0.37/0.49元，PE为49.32X/36.58X/27.39X，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　图片内容载体需求变化风险；版权环境改善不及预期；内容审核及经营合规风险；行业监管政策风险；行业竞争加剧风险。