事件：4月29日，光明乳业发布2021年一季报。报告期内，公司实现营业收入69.86亿元，同比+36.07%；实现归母净利润0.99亿元，同比+28.59%。公司业绩整体符合市场预期。

　　产品创新推动下，收入高增长。公司21Q1业绩增长较快，主要来自20Q1基数较低，以及公司产品的不断创新。1）分产品看，公司Q1液态奶/其他乳制品/牧业产品分别实现营收39.50/20.79/6.38亿元，同比+41.92%/+13.38%/+85.44%。2021年光明产品不断创新，上市致优A2β-酪蛋白鲜牛奶，如实系列酸奶，莫斯利安星厨甜品系列新口味等，不断为业绩提供增长点。2）分地区看，21Q1上海/外地/境外业务分别实现营收19.00/34.34/15.90亿元，同比变动+34.93%/+50.76%/+12.20%。公司持续开拓外地市场，推出新鲜全国化战略新品新鲜牧场，采用esl技术，保质期延长至15天，大幅增加运输半径，公司鲜奶规模进一步扩大。3）分渠道看，直营/经销商分别实现营收18.45/50.20亿元，同比+26.41%/+39.80%。截至21Q1，公司在上海/外地分别拥有361/2761个经销商，较2020年底分别减少55/305个。

　　净利率略有下降。1）21Q1公司的综合毛利率为22.48%，同比-10.12pct。主要系会计政策变更，运输费用调至营业成本。2）21Q1销售费用率为17.27%，同比变动-9.15pct，同样系会计政策的影响。2021年公司加大品牌建设，冠名了央视大型文化综艺节目，还冠名赞助了“莫奈与印象派大师展”，将美与高品质不断融合。3）管理费用率为2.56%，同比-0.35pct。4）综合来看，21Q1净利率为1.23%，同比-1.70pcts。

　　持续夯实奶源布局。高品质的稳定奶源是发展低温鲜奶的基础。2021年3月，公司拟定增募集资金不超过19.30亿元，用于4个奶源牧场建设、金山种奶牛场扩建及补充流动资金。此次投资的牧场主要位于安徽、宁夏和黑龙江，离公司各生产基地较近，覆盖面积较广，有效缩短原奶运输时长，募投项目全部达产后公司将增加3.1万头奶牛，据公司测算5个项目每年将贡献1.4亿元净利润。此次投资保障了公司新鲜战略在全国范围内的实施，有利于增强公司竞争实力。

　　盈利预测、估值与评级：

　　公司加快产业链融合，低温奶行业第一的地位持续提升。

　　维持公司2021/2022/2023年归母净利润预测为6.73/7.54/8.54亿元，折合2021-2023年EPS为0.55/0.62/0.70元，当前股价对应21-23年PE为34x/30x/27x，维持“增持”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧，原奶价格超预期上涨，食品安全问题。