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税金确认导致利润波动,全年经营稳健长期价值不变
内容摘要
  事件:公司发布2021Q1季报,2021Q1实现营业收入272.7亿元,同比增长11.74%;实现归母净利润139.54亿元,同比增长6.57%;实现扣非后归母净利润139.69亿元,同比增长6.19%。营收增长符合预期,净利润表现略低预期,主要受税金及附加项影响。

  2021Q1预收账款(统计口径变更为合同负债与其他流动负债的总和)为60.1亿元,较2020年末减少89.2亿元,前期2020Q4预收款期内增加44亿元。按照“季度营业收入+季度间预收账款变动”所体现出来的真实营收,2021Q1真实营收同比减少4.75%。从现金流的角度来看,2021Q1销售商品、提供劳务收到的现金223亿元,同比仅增长2%,前期2020Q4该部分现金为357亿元。从以上可分析得出,2021Q1营收的增量中预收款的确认贡献较大,从现金流的变化来看,2020Q4经销商提前打款量较大,2021Q1期间公司逐步发货确认收入,公司控制发货节奏稳定,营收表现符合预期。

  利润表现上,21Q1净利率水平同比有所下滑,毛利率及期间费用率稳定,主要受税金及附加项影响,具体为公司本部销售给公司控股子公司销售公司的销量同比增加,消费税及其附加税相应增加。2021Q1毛利率水平91.68%,同比持平。期间费用率8.15%,同比下降0.97pct;销售费用率2.08%,同比下降0.63pct;管理费用率6.53%,同比增长0.13pct;研发费用率0.04%,同比持平;财务费用率-0.5%。2021Q1税金及附加38.3亿元,同比增长56.4%,税率13.6%,同比增长4pct。2021Q1净利率水平54.17%,同比下降2.63pct。

  税金问题分析:公司统一发货给控股的销售公司,此时确认消费税,销售公司发货给经销商或直营渠道,此时确认收入。2019Q4税率18.88%,2020Q1税率9.68%,主要系19年底发货给销售公司的量较大,在19年底确认较多消费税,而销售公司在20年初将货发到经销商才确认收入,故20Q1税率基数低。且20年初疫情因素公司生产受影响,对销售公司的发货量不大,也降低了税率。21Q1税率较高主要系公司期内向销售公司发货较多,也就是增加了生产备货,所以税率较20Q1增加较多,从而影响了单季度利润表现。故我们预计,21Q2营收端表现将依然受到销售公司发货节奏影响,利润端将受益于税金提前确认的影响表现或将更好,全年预计将按照目标业绩稳步执行。

  继续坚守茅台长期价值,维持前次盈利预测不变。茅台的稀缺性和高壁垒已经成为共识,长期来看仍然是最优质最核心的标的,属于食品饮料板块的“诗和远方”,我们认为茅台长期将以40X为估值中枢。预计2021-2023年营收分别为1131/1300/1491亿元,预计2021-2023年实现净利润546/635/744亿元,对应EPS为43、51、59元/股,维持“买入”评级。

  风险提示:宏观经济不达预期,疫情反复影响终端动销,渠道政策失误,败局限价政策出台,消费者因偶然事件失去品牌认可度,社会库存被大面积抛售。

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