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21Q1高质量增长,薪酬改革激发活力
内容摘要
  业绩简评

  公司于4月29日发布年报和一季报,20年营收166.53亿元,同比+5.28%;归母净利60.06亿元,同比+29.38%。21Q1营收50.04亿元,同比+40.85%(对比19Q1增长20%);归母净利21.67亿元,同比+26.92%(对比19Q1增长43%),业绩符合预期。

  经营分析

  20年国窖稳健增长,经营效率持续提升。①收入端:20年中高档酒(1573+特曲+窖龄)/其他酒(头二曲)收入分别为142.37/22.11亿元,同比+15.33%/-32.41%。我们预计,20年国窖收入增长双位数以上,特曲+窖龄略有下滑。②利润端:20年净利率同比+6.43pcts,其中毛利率同比+2.43pcts,预计系产品结构升级所致;销售费用率同比-7.91pcts,预计系疫情影响促销活动+会计准则调整将物流费计入营业成本。

  21Q1业绩受缴税节奏扰动,中档酒需求加速恢复。①收入端:21Q1营收同比+40.85%,我们预计,国窖增速20-30%,中档酒翻倍以上增长(超过19Q1水平)。②利润端:21Q1净利率同比-5.03pcts,其中税金及附加占比同比+7.05pcts,主要系20Q1基数较低;毛利率同比-0.81pct,预计系中档酒恢复导致高档酒占比同比下滑。

  市场化薪酬有望激发活力,十四五昂扬向前。公司21年营收目标增速不低于15%。我们预计,国窖有望实现20-30%的增长;特曲、窖龄收入增速更快,整体收入端25-30%的增长可期,利润端增速或将慢于收入。公司公告将实施市场化的高管薪酬激励举措,有望激发企业新活力。中长期看,千元价格带加速扩容,国窖全国化布局持续落子;中档酒份额有望加速向龙头集中,泸州老窖品牌复兴正当时。

  盈利调整

  鉴于之前对千元价格带扩容速度、中档酒改革进展的预测不够乐观,并结合十四五规划,我们对上次预测的21-22年归母净利分别调整+2%/+7%,预计21-23年收入增速为26%/23%/21%,利润增速为25%/26%/24%,EPS为5.1/6.5/8.0元,PE为51/41/33倍,维持买入评级。

  风险提示

  宏观经济下行风险、区域市场竞争加剧风险、食品安全问题。

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