事件：

　　1）公司发布2020年年报，实现营业收入64.85亿元（+20.36%YOY），实现归母净利润9.30亿元（+63.24%YOY），实现扣非归母净利润8.16亿元（+81.38%YOY），业绩低于市场预期。

　　2）公司发布2021年一季报，实现营业收入14.97亿元（-4.69%YOY），实现归母净利润2.55亿元（+15.6%YOY），实现扣非归母净利润1.50亿元（-23.98%YOY），业绩低于市场预期。3）公司发布2021年限制性股票激励计划（草案），拟向625名激励对象授予限制性股票数量为4565万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额的3.138%；其中，首次授予4065万股，预留500万股。

　　业绩考核目标为以2020年净利润为基数，未来三年净利润增长率不低于20%/44%/73%。

　　2020年业绩实现快速增长，各业务线推进良好。2020年，公司实现营业收入64.85亿元（+20.36%YOY），实现归母净利润9.30亿元（+63.24%YOY），业绩实现了快速增长，主要由于随集采推进，国内制剂产品的市场覆盖率快速提升，从而大幅增加国内制剂销售，沙坦类原料药产品CEP证书恢复带动公司原料药业务销售大幅增加；但是，公司业绩低于市场预期，主要由于沙坦类原料药降价以及汇兑损失等影响。2020年，公司毛利率为63.73%（+3.19ppYOY），毛利率提升主要由于高毛利率的国内制剂销售占比增加，规模效应摊薄了生产成本。2020年，公司各业务线推进良好，1）国内制剂：实现营业收入20.70亿元（+84.49%YOY），毛利率为84.49%（+2.11ppYOY），实现快速增长，主要由于公司制剂产品集采中标带来巨大增量。公司的氯沙坦钾片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片年销售额突破5亿元。缬沙坦片等3个品种顺利中标国家第三批集采，有效保障集采供应。2）国外制剂：实现营业收入10.28亿元（-11.22%YOY），毛利率为51.47%（+6.11ppYOY），海外制剂销售有所下滑，主要由于受到美国FDA禁令和新冠疫情等多重影响。公司10多个产品在美国的市场占有率排名居前。公司的制剂国际业务部积极布局东南亚、中东、北非等市场，在越南、柬埔寨等5个国家和地区完成9个产品注册资料的递交。

　　日本公司积极推进产品国内引进业务。欧洲公司有序推进欧洲注册平台搭建，有效维护了与欧盟官方的沟通渠道，公司全球业务稳步推进。3）原料药：实现营业收入31.02亿元（+25.12%YOY），报告期内，公司沙坦类原料药恢复欧盟CEP证书，精耕重点客户，开辟新兴市场，拓展新客户。其中，氯沙坦钾、厄贝沙坦和缬沙坦实现销售收入同比增长约139%，亚非拉市场原料药销售实现同比增长约76%增长动力强劲，期待新产品迭代放量。

　　21Q1，公司实现营业收入14.97亿元（-4.69%YOY），实现归母净利润2.55亿元（+15.6%YOY），实现扣非归母净利润1.50亿元（-23.98%YOY），业绩低于市场预期，主要由于，1）原料药：沙坦类原料药降价，去年同期海外客户受疫情影响加大备货带来高基数效应；2）海外制剂：美国制剂销售下降30%-40%，主要由于去年同期客户加大备货等因素；3）国内制剂：精神分类产品增长未达预期。需要注意的是公司21Q1业绩低于预期更多的是暂时性因素，公司全年预算目标没有发生改变。公司积极加大原料药和国内外制剂产品的研发申报工作，增长动力强劲。1）国内制剂：2020年，获得新产品生产批件8个，1个产品通过药品一致性评价，完成新产品申报10个，开展BE试验9个；2）美国制剂：2020年，有2个制剂产品获得FDA批准，完成5个产品的ANDA申报，另有36个在研项目有序推进；3）原料药：国内获批2个品种，海外新注册申报8个（包括FDA1个，CEP2个，中国5个）。公司后续新产品迭代放量值得期待。

　　2021年股权激励计划公布，激发员工动力。公司发布2021年股权激励计划，拟向激励对象授予限制性股票数量为4565万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额的3.138%，其中首次授予4065万股（占总股本2.795%），预留500万股（占总股本0.344%）。激励对象包括董事、高级管理人员、中层管理人员和核心技术人员在内的625人。授予价格为10.21元/股，授予对象平均股权价值约为75万元，激励力度较大。业绩考核目标为以2020年净利润为基数，未来三年净利润增长率不低于20%/44%/73%（CAGR20%），需要注意的是“净利润”指扣除非经常性损益且剔除股权激励费用的净利润。我们认为，公司推出股权激励计划彰显了公司业绩信心，同时也激发了员工动力。

　　股份回购彰显公司业绩信心。公司发布公告，拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司股份，资金总额不低于1亿元且不超过2亿元，回购价格不超过25元/股（含），本次回购的股份将用于实施员工持股计划或股权激励，其中回购股份资金的30%用于员工持股计划，70%用于股权激励计划。我们认为，本次股份回购彰显了公司的业绩信心。

　　盈利预测、估值与评级：公司是国内原料药行业的龙头，但考虑到其沙坦类原料药产品降价，研发支出加大以及美国FDA禁令解除的不确定性，我们下调公司21-22年净利润至12.61亿元（下调20.42%）/16.06亿元（下调20.56%），新增2023年净利润为19.41亿元，分别同比增长36%/27%/21%，对应21-23年EPS为0.87/1.10/1.33元，现价对应21-23年PE为25/20/16倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：集采降价幅度超出预期，后续集采中标情况不及预期，原料药恢复情况不及预期，竞争加剧带来的原料药价格大幅下降。