公司生猪业务遭受非瘟疫情重创。

　　首先，种猪繁育体系遭到破坏，2020年外购种猪占新增种猪比重高达36%，外购仔猪200万头；其次，2019-2020年生猪出栏量分别降至1852万头、955万头；再次，公司商品猪养殖成本大幅攀升。

　　公司多举措恢复生猪业务竞争力。

　　①2020年公司大力推动管理和组织架构变革，以适应非瘟防控常态化的行业新形势；②公司的紧密型“公司+农户”经营模式已运行三十多年，目前正逐步升级为3.0版“公司+现代养殖小区”模式，未来将向4.0版“公司+现代产业园区+职业农民”模式转型。非瘟疫情以来，公司落实以防为主的生物安全防控理念，努力完善防控配套设施和标准制度，努力将疫病威胁降至最低。③公司已将养猪业务重心从追求母猪数量调整至优化母猪结构，今年一季末，公司高繁母猪存栏量环比提升25%，占比超过90%。

　　公司生猪出栏、养殖成本双拐点将现。

　　公司生猪出栏量拐点有望在今年6月附近出现。首先，2021Q1公司投苗量较2020Q4提升47%左右；其次，公司能繁母猪生产成绩已稳步回升。公司生猪养殖成本有望步入下行通道。首先，公司高繁母猪比例已提升至90%以上，后期将逐步实现仔猪完全自给，仔猪环节成本将幅降低；其次，2021年“公司+农户”三年长效合作机制的农户收益分享金有望降至5亿左右；再次，折旧摊销费将随着出栏量上升而下降。

　　投资建议预计2021-2023年公司实现主营业务收入820.48亿元、938.64亿元、947.87亿元，同比增长9.5%、14.4%、1.0%，对应归母净利润63.65亿元、79.81亿元、24.86亿元，同比分别增长-14.3%、25.4%、-68.9%，对应EPS1.0元、1.25元、0.39元。我们给予公司2022年15倍PE，合理估值18.75元，给予“买入（首次）”评级。

　　风险提示非瘟疫情失控；猪价下跌超预期。