本篇报告从投资、买量、产品、政策、全球市场5个维度分析游戏行业内容端崛起和全球化的发展大趋势。

　　1）投资：当前市场投资热背后的驱动力是腾讯、字节跳动、哔哩哔哩等平台对优质游戏内容的渴求，腾讯、字节跳动、哔哩哔哩3家平台占据了2021年游戏总投资量的接近90%，投资方向更多以出海（休闲、竞技、SLG等品类）、年轻化偏二次元CP等为主，一方面大量资本涌入有望加速优质内容的产出，另一方面也可以看出大厂在二次元等细分垂类并没有很强优势，玩家需求多元化，内容百花齐放，大厂需加大外部的投资以保持竞争力。

　　2）买量：激活成本近一年翻近一倍。根据腾讯广告平台披露的安卓及iOS大盘数据显示，近一年周度游戏激活成本提升明显，安卓端2020年4月单用户激活平均成本为接近40元左右，而2021年4月已经达到60元以上，5月更是超过了90元，iOS端用户激活成本2020年4月为70元左右，2021年4月达到140元。可以看到随着国内用户对游戏的品质的不断提升，以及电商等行业的流量竞争，游戏的单用户激活成本持续攀升，产品质量不提升，单纯依靠买量获客变现，将面临净利率持续压缩的压力。

　　3）产品：爆款可遇不可求，长周期运营能力是持续稳定增长的关键。统计腾讯、网易、吉比特、完美世界、三七互娱2021年上线新游戏在iOS畅销榜单表现情况，共计28款游戏，进入过榜单TOP20的游戏仅11款，不足占比50%，持续维持在榜单TOP20连续超过10天的仅6款，维持时间最长的是吉比特自研放置类水墨风产品《一念逍遥》，达到107天。2021Q1腾讯、网易游戏增长主要来源之一是《王者荣耀》、《梦幻西游》等头部存量产品流水的持续增长，根据SensorTower统计数据，《王者荣耀》2021年3月iOS端国内流水较去年同期增长了一倍以上，《梦幻西游》2021年3月的iOS流水较去年同期增长了将近30%。

　　4）政策：头部公司产品聚焦趋势明显。统计腾讯、网易等7家游戏公司2019~2021年至今的版号审批获取情况，2019年7家公司合计获取版号91款，占比总量的5.8%，2020年为73款，占比总量的5.1%，2021年至今为18款，占比总量的2.9%。可以明显感受到头部公司一方面在逐渐缩减产品量，聚焦精品，腾讯、网易近3年上线游戏数量持续下降，但整体的研发费用开支却始终维持高速增长，另一方面也在加强全球化的突破，腾讯2021年3款获得版号的游戏中两款为进口版号，网易也有50%的游戏为进口版号。

　　5）全球市场：美、日、韩3大移动游戏市场2021Q1合计规模达到127.4亿美元，是国内移动市场Q1规模的1.4倍，2021Q1韩国市场AppStore+GooglePlay总收入同比增长15.7%，日本市场同比增长35.1%，美国市场同比增长34.5%，疫情促使大量游戏需求转化，玩家对移动游戏的接受度提升。国产游戏在美、日市场TOP100收入游戏中的数量占比持续提升，截至2021Q1，国产游戏在美国市场占比达到23%，较2019Q4提升4个百分点，2021Q1在日本市场的占比达到29%，较2020Q1提升6个百分点。海外市场的持续突破，将是国内游戏公司未来新的不可忽视的增长点。

　　投资建议：游戏板块市场关注度较低，PE（TTM）估值处于合理区间。游戏板块由于2020年疫情高基数影响，2021年上半年整体业绩增长压力较大，2021年一季报表现不佳，因此市场关注度较低，估值持续下杀，我们认为当期已经处于配置游戏板块的最佳时点，拥有行业端催化（Chinajoy即将在7~8月举办），风险收益比较高，核心推荐吉比特、完美世界与心动公司。

　　风险提示：1）产品延期上线风险；2）产品上线表现不及预期风险。