唐山或调整减排管控：据上海有色金属网，5月31日唐山召开关于钢铁企业调整烧结机停限产方案座谈会，会议对于唐山市钢铁企业排放管控要求和比例进行了调整。其中值得关注的是，“适当放宽炼铁环节的管控。原执行50%日常减排比例的春兴特种钢、中厚板、东华钢铁、鑫达钢铁、松汀钢铁5家企业，建议减排比例调整为30%;其他15家企业减排比例调整为20%。

　　限产力度有所下降：我们测算此前唐山限产影响铁水产量约10万吨/日，按新的减排比例测算，铁水影响量减少约4万吨/日，对应全国供应比例约1.5%。

　　钢铁吨盈利回归理性：3月后钢铁基本面由政策主导，唐山邯郸限产以及压缩粗钢产量预期使得钢铁高盈利意外到来。前期政策面对大宗商品价格上涨的打压使得压缩粗钢产量预期降温，加上此次唐山炼铁减排放宽，供应回升预计将导致行业盈利回归理性。

　　政策态度变化更为重要：此次事件是政策层持续关注大宗商品价格涨价的背景下发生的，其反映出来的政策面对钢铁限产态度的变化更为重要。政策态度的变化会引导市场预期，并最终反映在价格上。

　　投机需求将明显降温：前期钢铁限产引发钢价大涨，价格与投机需求形成正反馈，相互加强。通过钢联的建筑钢日成交数据，可以大致观测投机需求的规模。在钢价大幅上涨的5月6日-5月11日，日均成交量可以达到30+万吨/日；而在钢价大幅下跌的5月13日-5月17日，日均成交量降至16.6万吨/日。真实需求不可能在几天内发生如此大幅度的变化，因此数据的波动主要由投机需求的变化来驱动。因此如果限产预期被扭转，投机需求有望明显降温。

　　高品位铁矿结构性受损：从结果来看，限产并没有带来生铁产量的下降（4月生铁日产量创今年新高），因此也没有对铁矿形成实质性利空，甚至对高品矿形成结构性利好。所以反之，即使限产放松，也很难说对铁矿会有很强的利好。我们看到政策新闻后当晚铁矿石期货出现上涨，这与3月时限产政策公布后铁矿价格下跌类似，属于短期情绪冲击。当然限产放松会使得被解除限制的高炉替代一部分电炉产量，但随之而来的吨钢盈利下滑会导致全国钢企减少高品位矿的使用、生产效率下降，所以最终生铁产量不一定会因为限产放松而增加，且结构上会对高品矿构成压力。

　　粗钢产量仍将跟随需求波动、产量结构会有所变化：在3月前产能过剩的状态下，区域性的限产并未带来钢产量的下降，因为闲置产能及生产效率的提升会弥补唐山减量，但产量结构发生变化，即电炉钢占比提升。此时如果限产放松，产量总量不会因此发生太大变化，结构上电炉钢占比可能回落，废钢添加比例也有望下降。

　　钢价高点可能已经出现：5月份的高点可能成为这轮钢价行情的高点，一方面在限产松动的情况下，钢铁吨毛利或加工费较难在中短期内重回那时的巅峰，另一方面原料价格偏离实际供需基本面过多，再大幅创新高的可能性较低。未来需求的见顶回落则是另外一个压制因素。关于需求分析和铁矿价格的讨论可以关注我们前期报告《需求周期高点临近》05/17、《铁矿价格大顶》05/14。

　　风险提示：限产政策的不确定性；宏观经济大幅下滑导致需求承压；限产政策执行不到位的风险；钢铁出口下滑的风险。