农业、新能源双主业为核心，深入布局光伏全产业链

　　通威股份有限公司（以下简称“通威股份”或“公司”）由通威集团控股，为民营企业，以农业、新能源双主业为核心。新能源业务方面，公司以高纯晶硅、太阳能电池等产品的研发、生产、销售为主，同时致力于“渔光一体”终端电站的投资建设及运维。农业业务为水产饲料、畜禽饲料等产品的研究、生产和销售。

　　硅料环节行业景气度高，公司成本技术优势显著

　　硅料行业进入壁垒较高，头部企业较为集中，竞争格局稳定。硅料环节头部企业主要包括通威股份、新特能源、大全新能源、保利协鑫能源、东方希望、亚洲硅业。截至2020年末，公司已形成高纯晶硅年产能8万吨，市占率14%，排名全行业第一，现有在建产能15万吨。公司目前已形成三大多晶硅料建设基地，分别位于拥有电价优势的的四川乐山、内蒙包头和云南保山。公司高纯晶硅产品成本控制行业领先，2020年，公司硅料全年平均生产成本3.87万元/吨。根据最新公司公告，公司拟投资40亿在乐山建设年产20万吨高纯晶硅项目，项目按每期10万吨分两期实施，新产能的投放将进一步巩固公司在行业内的头部地位。

　　公司电池片非硅成本引领全行业，HJT、大尺寸齐驱并进

　　电池片环节相比上游硅片和下游组件环节，竞争格局较分散，隆基、晶澳、晶科、天合光能等多家一体化厂商纷纷布局电池片环节，爱旭、通威等专业电池厂商在技术和供给方面正加大投入。公司当前单晶PERC电池产品非硅成本已达到0.2元/w以内，远低于行业0.25元/w平均水平，具备竞争优势。截至2020年末，公司太阳能电池年产能27.5GW，其中，单晶电池年产能24.5GW，多晶电池年产能3GW，电池片产能市占率13%，处行业第一梯队。公司目前已有三条HJT中试线，规模达400MW。2020年10月，公司进行了1GW异质结项目招标，项目落地四川成都金堂县。在尺寸方面，适应产品大尺寸的趋势，规格将全面兼容210及以下尺寸。公司除继续巩固自身在优势环节中的地位，还积极将产业链向硅片、组件环节延伸，与产业链内各家公司展开深度合作。

　　首次覆盖给予“增持”评级

　　首次覆盖给予“增持”评级。我们认为，公司在硅料和电池片环节竞争优势主要体现在于对成本的把控属行业一流。今明两年硅料价格有望维持高位，公司业绩将迎来高增。

　　预计2023年，硅料环节供给将相对宽松，价格或将回落，然而，届时公司硅料产能已翻倍，硅料降价后电池片盈利能力将回升，公司业绩具备持续增长动力。

　　我们预计2021-2023年公司营业收入分别为629.53、735.12、841.94亿元，归属母公司股东的净利润分别为72.54、92.24、107.02亿元，对应EPS分别为1.60、2.04、2.36元/股，PE分别为25、20、17倍。

　　风险提示：原材料价格波动风险、下游需求不及预期、项目进度不及预期。