事项：

　　公司发布中报快报，预计1H21归母净利35.0亿元、同比+205%，扣非归母28.3亿元、同比+253%。

　　评论：

　　2Q21业绩表现好于我们和市场预期。按快报计算，2Q21归母18.6亿元、同比+3%、环比+13%，超市场和我们预期，超预期的原因我们估计来自于车型结构上行带来盈利能力的提升，以及销售口径的波动。

　　1)ASP：按产销快报销量，总营收口径下ASP11.1万元、同比+1.5万元、环比+1.9万元，增幅较大，这里有中高端车型占比提升的原因（皮卡占比环比提升3.4PP、大狗提升1.2PP、坦克300提升2.5PP、欧拉下降1.3PP），也有芯片短缺背景下供给进一步向中高端车型及配置集中的原因。

　　2)盈利能力：单车营业利润0.64万元、同比-0.18万元、环比+0.09万元；

　　单车归母净利0.67万元、同比-0.07万元、环比+0.18万元；单车扣非净利0.54万元、同比-0.10万元、环比+0.14万元。估计盈利能力的环比提升主要来自于产品结构的提振、销量口径的些微波动，抵消了负规模效益、原材料涨价等影响。按利润率看则可以剔除销量口径的影响，扣非净利率为4.8%、同比-1.8PP、环比+0.5PP。

　　3)1H21情况：按半年度数据来看，可以减小部分季度间的波动。其中，ASP10.1万元，环比+0.7万元；单车扣非净利0.46万元，环比+0.04万元，销量结构带来ASP进而单车利润的提升，较好地对冲了原材料等负面影响；

　　扣非净利率：4.6%、环比+0.1PP。

　　预计公司下半年销量、盈利将回升。

　　公司今年新车型较多，下半年将释放WEY的2款新车型，芯片缓解也将带来坦克300、欧拉继续上量，进而推动公司销量和盈利回升。市场近年对整车股销量关注度多于盈利，主要在于销量是盈利的必要条件、行业要素使得整体盈利能力下沉进而无法预期更多，因此投资逻辑被简化。但我们认为对长城来说，盈利预期的上行进而消化当前相对历史较高的估值，还是非常关键的，并且我们认为尽管公司成本结构开始发生变化，但产品结构对应提升，给公司带来了盈利能力提升的潜力。2季度经营数据的超预期表现重新给予了市场上修盈利预测的基础。若要脱离PE看估值，则需要市场风险偏好、行业模式创新、长城自身储备进一步支持。

　　此外，公司明年依然有诸多看点。包括WEY的上量、坦克新产品的增量、海外工厂的上量、沙龙智行全新车型的投放等。

　　盈利预测：维持公司2021-2023年归母净利预期73亿、113亿、173亿元，增速37%、55%、53%，对应当前A股PE57、37、24倍，2021年PB6.7倍；H股PE28、18、12倍。继续看好公司蓝海产品+快速迭代+海外，预计未来两年全新产品周期叠加内生变化、中期智能化带来商业模式升级，整体展望好于行业，维持A股21年目标价52.7元，对应2022年PE43倍，维持“强推”评级。维持H股目标价38.1港元，对应2022年PE26倍，维持“强推”评级。

　　风险提示：经济不及预期、新车型表现不及预期、成本费用上升幅度过大等。